赣锋锂业：全产业链布局持续加码，锂业巨头初现

事件:公司发布2019年报。公司实现营业收入53.42亿元,同比增长6.75%;实现归母净利润3.58亿元,同比降73.3%;归母扣非净利润6.94亿元,同比降44.7%;基本每股收益0.28元,同比降76.3%。n矿端资源多元化,锂产品产能全球前二:公司通过参股/控股等多种形式掌控多处优质锂矿资源,实现全球范围内的锂矿资源布局,总资源量超过4800万吨LCE(100%基准),是锂行业唯一同时拥有卤水提锂、矿石提锂和回收提锂产业化技术的企业。

公司当前具备4.05万吨碳酸锂+3.1万吨氢氧化锂+1600吨金属锂的年产能,氢氧化锂产能全球第二、国内第一,金属锂产能全球第一。

产销量提升有效弥补锂价下跌:锂系列产品整体收入降0.19%至41.61亿元,锂电池和其他业务营收则分别增长60.11%和26.09%。尽管2019年国内碳酸锂和氢氧化锂均价下降40.9%和39.9%,出口氢氧化锂均价下降6.9%,但公司锂产品整体销量提升24.3%至4.84万吨(折LCE),以量补价使营收规模整体保持稳定。锂价下跌导致盈利能力下降,表现为整体毛利下降30.5%至12.56亿元,毛利率下滑12.6pct至23.5%。其中锂系列产品毛利下降32.16%至11.3亿元,毛利率下降12.8pct至27.17%。n期间费率小幅降低,非经常性损益项影响当期利润:三费(含研发)合计占比10.58%,较去年同期降0.87pct。本期公允价值变动净收益同比降1.76亿元至-3.95亿元,因投资Pilbara股价出现明显波动(2019全年下跌55.6%),成为影响利润最大的非经常性损益项;资产及信用减值损失较去年同期扩大0.72亿元,因存货跌价和应收账款坏账损失增长。

原料成本下行叠加冶炼产能扩张,构筑未来成长空间:公司主力锂精矿价格下降明显,预计2020年采购均价较去年将下降20%左右,带动2020年的完全生产成本下降13%。Cauchari-Olaroz项目投产后,公司碳酸锂生产原料将由原先的100%锂精矿转为“精矿:卤水=2:1”的格局(按权益产能),碳酸锂综合完全生产成本有望长期保持5万元/吨以下。公司碳酸锂当前产能4.05万吨,在Cauchari项目2021年投产后整体产能将上升至6.05万吨(按公司权益)。氢氧化锂当前产能3.1万吨,新余马洪三期5万吨电池级项目预计2020年底投产(100%权益),届时氢氧化锂总产能将达到8.1万吨,较当前提升238%。2019年公司氢氧化锂产能全球市占率15%左右,仅次于Albemarle(ALB)的22%。除ALB之外其他厂商远景产能增量较为有限,这意味着赣锋的市场份额将随着三期产能扩张而进一步提升。

盈利预测及评级:供应端持续出清,疫情好转后需求端复苏确定性强,供需格局未来1-2年将有显著改善,锂价有望筑底回升。我们假设2020-2022年公司电池级碳酸锂(含税)销售均价为5.5/5.8/6.3万元/吨,电池级氢氧化锂(含税)销售均价为8.0/8.4/9.0万元/吨,金属锂(含税)销售均价60/64/68万元/吨。预计公司2020-2022年实现营业收入为57.75/82.51/100.50亿元,归母净利润4.50/10.47/14.99亿元,EPS分别为0.35/0.81/1.16元,对应PE为123/53/37倍,考虑到新能源行业成长空间和公司行业龙头地位,维持“推荐”评级。

风险提示:下游需求不及预期;锂价持续低迷;项目投产不及预期。