紫光学大:学大创始人重掌舵,业绩改善可期

创始人金鑫重掌学大教育,公司发展有望重回快车道。2020年5月天津安特变更为第一大股东,天津安特的实际控制人金鑫成为公司董事与总经理,时隔三年,学大系创始人重回公司管理层,释放积极信号。7月21日,公司公告定增预案,拟定增募资不超过11亿元,发行对象之一晋丰文化的实际控制人为金鑫,预计本次发行完成后,金鑫将成为上市公司实际控制人。创始团队的回归,彰显对公司未来发展的信心,有动力去推动业务开展,我们预计学大教育的发展或将提速。

学大深耕一对一辅导,拓展小班组课程。学大教育一对一个性化辅导经验丰富,为细分赛道龙头;同时于2014年拓展小班组课业务,收入占比不断提升,有望带动公司利润率提升。业务模式上,一对一与小班课各有优劣:1)一对一模式对优秀教师依赖度高且需求量大、销售费用高,其边际扩张成本高于其他K12培训模式,但考虑到围绕应试的补差、培优刚需,我们认为一对一赛道的用户向头部或品牌聚集,马太效应愈发显著,头部以下弯道超车的机会已不多,以一对一业务为核心的学大教育地位稳固;2)相较一对一,小班课模式教师利用率高、毛利率高,但赛道竞争者众多,市场极为分散,优质教育内容是关键,学大教育作为老牌K12教培机构,教育内容积淀丰厚、品牌影响力广泛,拓展小班课业务的潜力巨大。

学大为头部K12教培机构,网点布局、教研优势显著。学大教育2019年营收规模破30亿,在上市K12线下教培机构中排名第五,具备较高的品牌知名度,网点布局、教研优势显著:1)学大教育已在全国127座城市开设近600家学习中心,作为全国性头部教育机构,已建立起覆盖全国的教学网络,后疫情时代,教培行业整合背景下,头部机构受益,公司基于现有渠道优势,有望进一步提升市占率;2)学大教育深耕教育培训行业19年,教育内容积淀丰厚,拥有稳定的师资输出能力。

投资建议:短期来看,定增落地将带来公司股权与管理关系的理顺、短期债务压力的减轻;中长期来看,一方面行业整合利好龙头机构,公司市占率与竞争力有望提升,另一方面随着小班组课业务的拓展以及线上业务的布局,公司的营收规模与盈利能力将得到提升。我们预计公司2020-2022年营收分别为27/32/37亿元,净利润分别为0.13/0.49/0.71亿元,考虑学大教育为第五大K12线下培训机构,营收规模位列第二梯队,参考行业平均净利率水平,公司利润具备较大弹性,给予“买入-A”评级。

风险提示:定增事项不确定性、线下网点扩张不及预期、商誉减值。

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