上半年因区域用电需求、水系来水情况不同,电力企业发电量出现分化。2020H1全国用电量小幅下降约1%,基本恢复去年同期水平。电力企业由于区域用电需求分布不均匀以及主要水系来水不均匀,发电量出现分化。雅砻江来水较丰,国投电力、川投能源发电量分别增长1%、15%;长江、澜沧江来水较枯,长江电力、华能水电发电量分别下降9%、31%。山东省疫情后用电量尚未完全恢复,华能国际因此受到一定影响,发电量下降8%。
预计下半年降电价不会向上游传导,市场化扩大导致折价影响趋弱。5月两会再次颁布降电价政策,执行时间为7月至12月,总体降价空间约538亿元。本轮降电价实质是2-6月政策的延续,其主要原因在于到目前为止疫情影响仍不明朗。截至目前,仅电网提出降价措施,发改委尚未发布降价措施,在当前煤价攀高的情况下,煤电企业2020年及2021年降价风险进一步收窄。以广东为例,2020年1-6月市场化平均折价4.6分/千瓦时,相比2019年平均折价4.0分/千瓦时略有扩大,主要是因为Q1用电需求较差,进入Q2随着用电需求恢复折价已有缩窄趋势,预计Q3-Q4将继续缩小。
Q2动力煤降幅15%,维持全年煤价中枢520元/吨预期。虽然5月受市场多要素变化影响,动力煤价格迅速反弹,但之后再次下跌,2020Q2动力煤均价520元/吨,相比去年同期动力煤均价614元/吨下降94元/吨,降幅超过15%,符合我们的预期,有望成为2020年季度平均煤价最大下降幅度。目前煤炭供给宽松格局明确,度过Q2动力煤短期上涨后,预计Q3-Q4煤价企稳,2020年全年煤价中枢为520元/吨。
Q2电量微增、煤炭成本大降,火电板块迎来利润翻倍。尽管煤价在5月中旬后出现大幅上升,但在QHDQ5500平均煤价二季度同比下降15%、火电发电量增长5%、火电综合上网电价受市场化影响下降1.5%的中性假设下,预计火电板块Q2归母净利相比去年同期有望上升接近100%,预计H1归母净利相比去年同期提高30%~60%。
全年利润增幅87%,高增长叠加低估值凸显投资价值。在全年煤价中枢520元/吨、火电全年发电量不变、火电综合上网电价受降电价政策和市场化影响下降1%的假设下,预计火电行业板块2020年业绩增速有望达到87%。火电板块ROE近两年不断回升,但行业PB仅0.84,虽然微幅回升,但仍处于历史较低位置,随着板块切换,将有更大的估值提升机会。
中长期火电电价或上升、煤价波动收窄,板块ROE逐步稳定回升。预计随着市场化比例的扩大,发电企业议价能力增强,市场化电价折价逐步缩窄,加之火电逐渐向调峰电源角色转变,调峰带来额外收入弥补利用小时降成本;加上煤炭需求增速不断收窄,价格波动逐步缩小,火电板块ROE波动范围随之减小,带来中长期投资价值。
水电行业大白马注入预期,长江电力成长性提升估值。Q2乌东德电站首台机组投产,根据长江电力母公司避免同业竞争承诺,会将乌东德、白鹤滩电站注入上市公司。注入后公司装机容量将达到7169.5万千瓦,增幅达58%,公司水电第一龙头位置继续夯实;发电量预计提升48%左右。
投资建议
推荐短期火电板块机会,尤其煤价弹性大、边际变化显著的个股,如华电国际、华能国际、建投能源;推荐具有注入预期的成长性大白马长江电力;建议中长期关注高股息率、分红稳定的个股,如浙能电力、建投能源、华能国际、华电国际。
风险提示
疫情影响超出预期;电价大幅下降;煤价降幅低于预期。
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