公司概况:国内同步器齿环龙头公司成立于2006年,在收购长江机械的基础上,公司以同步器齿环为起点,扩充了其他传动系统产品,当前公司产品包括同步器、离合器和差速器三大系统,以及轨道交通传动系统。从业绩上看,2012~2019年公司营收总体稳健,2020Q1受疫情影响下滑13.34%;归母净利润增速总体低于营收,主要受毛利率降低影响,2020Q1逆势增长则主要在于毛利率有所提升。公司毛利率逐年下滑,主要受折旧摊销增加影响了制造费用、毛利率较低的齿毂齿套业务营收占比提升等因素影响,但从2019Q4开始公司毛利率和净利率呈现上升趋势。
公司看点之一:延伸产品线,开拓新业务公司起步于同步器齿环业务,已经成为国内同步器齿环龙头,尽管近年来受AT和CVT变速箱的市场份额提升及整车需求变动影响,公司销量逐年下滑,但是产品结构在优化,使得营收增速变动略优于销量;同时公司扩充了齿毂、齿套、结合齿等同步器总成其他零部件产品,已进入放量阶段,尤其是结合齿获得了麦格纳、格特拉克的新订单,销量逐年快速增长。我们认为,公司在同步器业务上未来的增长点主要来自齿毂齿套和结合齿业务的产销量增长和市占率提升。
公司在以同步器产品为重心的基础上,持续开拓差速器、离合器和高铁传动系统等相关零部件配套市场,且已获取多个订单,例如离合器系统拿下麦格纳订单,差速器系统拿下大众、格特拉克(江西)、吉利等订单,因而公司的新业务具备发展潜力,有望成为公司中长期新的增长点。
公司看点之二:产能陆续落地,盈利能力有望修复盈利能力有望修复近年来公司资本开支迅速增长,导致相应的折旧与摊销逐年增长。但截至2019年底,公司的三个募投项目均已结项且已实现部分效益,年产1000万件汽车同步器生产线建设项目也已完工,目前在建项目仅剩汽车同步器系统智能生产基地项目,而该项目的后续投资不超过2.6亿元。若公司后续无新的产能投建项目,我们认为公司的资本开支高峰已过,未来在规模效应作用下,折旧摊销对毛利率的影响将逐渐变小,公司的盈利能力有望改善。同时,公司新产能的陆续落地还将满足新增订单的需求,提升公司的成长性预期。
盈利预测与估值分析我们预计公司2020/2021/2022年实现营业收入分别为9.74/11.05/12.42亿元,同比增速分别为4.95%/13.53%/12.38%;实现归母净利润1.40/1.66/1.89亿元,同比增速分别为14.53%/18.52%/14.40%,对应EPS为0.67/0.79/0.91元/股,对应PE为20/17/15倍。公司是国内同步器齿环龙头,立足同步器齿环拓展齿毂齿套、结合齿、差速器系统、离合器系统等业务,业绩有望持续提升,同时伴随新产能陆续释放,投资高峰已过,盈利能力有望稳步改善,首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:经济波动超预期;全球疫情影响超预期;产能扩建不及预期;订单进展不及预期;汇率波动风险。
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