邮储银行公司深度报告：奔跑的零售大行

独特模式:自营+代理造就零售型国有大行。邮储是唯一一家既有自营又有代理的混合网点体系的银行,拥有全国最多的4万个网点,服务6亿个人客户,这使得邮储银行天生具备零售银行的基因。虽然代理网点的储蓄代理费较高,不过近几年在银行业存款定期化的趋势下,邮储的存款综合成本相对同业的劣势在缩窄,并且未来邮储和邮政的协同从负债端走向资产端,能够提升代理网点对邮储银行的盈利贡献。

成长空间:来自资产、客户、网点三大潜力的挖掘。(1)资产结构的优化:邮储银行贷款占比偏低,存贷比提升空间大,存贷比和零售贷款占比每提升1个百分点分别能够带来1个百分点和0.5个百分点的净利润弹性;(2)客户价值的挖掘:邮储银行中间业务起步晚,占营收比例仅相当于其他五大行2007年时水平,信用卡渗透率、网均理财余额均有很大提升空间,能够带来中收的快速发展;(3)网点效能的提升:邮储银行与同业网点的点均产能还存在着较大差距,但同时也是邮储的潜力,一方面加快推进网点转型,提升网点效能;另一方面对代理网点积极争取监管支持,逐步进行功能新增和产品叠加。

资产质量:有一张干净的资产负债表。邮储银行不良率是行业平均值的一半,拨备覆盖率远远高于行业平均水平,同时在客户准入上始终坚持“一大一小”的策略。“大”的方面,着重选取高信用评级的优良企业,重点是大型基础设施建设项目、央企和行业龙头企业,风险较低;“小”的方面,个人消费、经营、小企业贷款业务笔均金额较小,贷款风险分散。

投资建议:邮储银行具备股份行和城商行的成长性、农商行的下沉度、大行的体量和股息率,随着邮储在资产结构、中间业务以及运营效率方面潜力的进一步挖掘,ROE有望继续回升。我们预计邮储银行2020-2022年净利润同比分别增长10.3%/11.3%/12.1%,目前估值0.75x20PB,首次覆盖给予强烈推荐评级。

风险提示:贷款投放不及预期,存贷比提升较慢;中间业务发展不及预期;代理网点功能拓展不及预期;经济下行超预期导致资产质量恶化。