伟星新材:业绩略低于预期,阵痛期渐进尾声

事件概述 。伟星新材公布 2019年年报。2019年,公司实现收入 46.64亿元,同比增长 2.07%,归母净利润 9.83亿元,同比增长 0.50%,对应 2019Q4实现收入 15.44亿元,同比减少 3.6%,归母净利润 2.91亿元,同比减少10.3%。公司宣布派发股息 7.87亿元,派息率 80%。

? ? 业绩略低于预期, 精装房冲击叠加市政工程业务调整,拖累业绩增速 。由于 1)核心经营区域华东 2019年受精装房冲击较大(华东收入下滑 8.5%),2)公司 2019年进行了市政工程业务的调整,公司零售及市政工程相关销售出现下滑,3)18Q4较高的收入和利润基数,2019年及 2019Q4整体业绩表现略低于预期。得益于建筑工程事业部发展较快,PVC 管材配套销售进展良好,公司 2019年管材销量仍然实现正增长。2019年,公司管材销量 22.50万吨,同比增长 8.82%,但由于货值、毛利率更低的 PE,PVC 管占比上升,测算公司 2019年管材平均售价下滑 8.1%至 19631元,吨毛利下滑 900元/吨至 9276元/吨。测算管材总收入 44.16亿元,同比基本持平,毛利率 47.3%,小幅下滑 0.3个百分点。

? ? 分产品及渠道表现:零售及市政工程承压, 建筑工程增长强劲 。

R PPR 管材:2019年 PPR 管材收入 24.4亿元,同比减少 5.72%,主要原因是公司零售业务受精装房冲击较大,但由于建筑工程拓展良好,零售端销量损失被工程端增量部分弥补。公司 PPR 原料采购价总体保持平稳,由于建筑工程渠道销售占比上升,公司 PPR 管材业务毛利率小幅下降 0.84个百分点至 57.9%。

E PE 管材:尽管市政工程业务 2019年进行了调整,但由于建筑工程业务发展较快,公司 2019年 PE 管材收入13.06亿元,同比仍增长 2.81%。同时,受益于 1)公司工程业务中高端、可重复消费比例有所增加,2)PE 原料价格同比下降,PE 管材毛利率同比提升 5个百分点至 38.1%。截止到 2019年底公司应收账款(绝大多数来自工程端)同比下降 1600万元至 2.64亿元,也体现了公司通过客户结构调整良好的控制了应收款。

C PVC 管材:PVC 管材 2019年收入 6.70亿元,同比上升 20.54%,是管材产品中增长最快的细分品类,主要因为:

1)建筑工程渠道销售的迅速增长,2)零售端 PVC 配套销售的增长。由于建筑工程渠道增速更快,PVC 管材毛利率同比下滑 2.4个百分点至 26.4%。

? ? 同心圆业务拓展良好 。2019年,公司大力推进同心圆业务,完善其业务模式及市场策略,防水、净水产品收入同比增长 73.96%至 1.95亿元,效果良好。

? ? 阵痛期渐进尾声,仍看好长期发展 。我们认为 2018年是精装房开盘高峰,因此对 2019年毛坯房交房的冲击较大,而由于华东区域精装房渗透率已经较高,我们认为精装房对于公司的冲击将边际减弱;同时由于市政工程业务调整结束,2020年是各类基建项目的大年,包括小市政、小区旧改等,我们认为公司的阵痛期已经接近尾声。考虑到公司通过星管家体系建立的零售端优势及工程业务的发展,疫情后我们仍然看好公司中长期发展前景。

投资建议 。考虑到疫情对于公司零售端的冲击,下调 2020/2021年收入预测 9.6%/13.3%至 49.15/54.85亿元,下调 2020/2021年归母净利润预测 13%/18%至 10.32/11.36亿元,同比增长 5.0%/10.0%。给予公司 2020年盈利预测 22x PE 估值,小幅下调目标价 0.3%至 14.52元,维持“买入”评级。

风险提示疫情持续时间超预期,原料成本超预期,系统性