启明星辰：安全运营与服务转型成效显著，新兴安全业务翻倍增长

事件:2019年报营收30.89亿、归母净利润6.88亿、扣非净利润5.74亿,同比分别增长22.51%、20.97%、31.83%。2020年的经营目标是保持30%左右的业绩增长。2020年Q1营收2.30亿,同比减少33.81%,归母净利润-0.79亿、扣非净利润-0.91亿,亏损同比增加95.87%、102.26%。投资要点n运营与服务占比提升带动费用率下行,Q1产品营收下滑预估不到20%:剔除安方高科影响,2019年营收增速大约24.86%,其中安全产品营收22.21亿(同比19.79%),营收占比71.89%(同比-1.63pct),毛利率64.96%(同比-1.31pct);安全运营与服务8.48亿(同比31.67%),营收占比27.45%(同比+1.91pct),毛利率67.87%(同比+5.12pct)。费用率整体下降显著,销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别减少1.73pct、0.94pct、2.08pct,规模效应和服务化转型效果进一步显现。此前营收占比较低的华中、西北营收增速同比分别66.37%、46.68%。2020年Q1表观收入下降较多,但毛利率同比提升6.54pct,预计营收下滑主要是低毛利集成项目减少,若剔除集成项目影响,产品收入估计下滑不到20%。

新兴安全业务同比增长2倍,今年安全运营中心计划达到80个:2019年公司包括安全运营、工业互联网安全、云安全三大战略新业务在内的新安全业务收入6亿,约占总收入2成,同比增长200%。全国安全运营体系已基本形成北京、成都、广州、杭州(东西南北)四大业务支撑中心及30余个城市运营中心,并已形成成熟的标准化运营体系,未来在持续扩大已有运营中心业务的基础上,将继续向其他二三级城市拓展,2020年目标力争累计达到80个城市的覆盖,并有望于3-5年后规模化达到数十亿级营收。安全运营代表着未来安全产品服务化(SecaaS/SocaaS)的趋势,也代表着类云业务的利润模式,目前国际国际优秀网络安全企业的安全运营业务占比已达60%,公司最为行业内最早布局安全运营业务的公司之一,近几年营收均成倍增长,未来有望成为公司主要营收和净利润主要贡献点。

积极布局信创和新基建:信创方向,公司加大网安设备国产化设配环节投入,天阗入侵检测与管理系统等产品陆续完成与兆芯、飞腾、申威、华为鲲鹏等国产硬件平台和中标麒麟、银河麒麟、神威睿思等国产软件操作系统的兼容适配。新基建方向,充分调动公司在电信、电力、能源、交通、工业/制造业等行业的基础优势,为5G、工业互联网、物联网、人工智能、云计算、大数据、区块链所支撑的信息基础设施如各地大数据中心/计算中心、融合基础设施如智能交通基础设施、智慧能源基础设施等设计和开发网络安全、数据安全产品和解决方案。

盈利预测与投资评级:预计2020-2022年归母净利润分别为8.97/12.09/16.16亿元,目前股价对应PE分别为42/31/23倍。安全运营、物联网安全、云安全等新兴安全有望继续保持高速增长,上调2020年新安全业务收入到12亿,采取分部估值,给予15倍PS。传统安全产品26.87亿元,按照24%左右的净利率,给予45倍PE,对应市值290.20亿元,合计470.20亿元,对应目标价50.34元,维持“买入”评级。

风险提示:安全运营业务进展不及预期,单一行业采购进度不确定。