国投电力：煤价下行资产优化，新机投产成长可期

水火互补量升价降,营收小幅增长:公司2019年实现发电量1623.27亿千瓦时,同比增长7.03%。由于市场电规模扩大,公司平均上网电价同比下降5.05%,其中水电含税电价同比降幅9.7%,但考虑到增值税调整的利好,公司扣税电价降幅约为2.92%。受益于甘肃省外送电量增加,广西、新疆用电量增速较快等影响,公司火电机组利用小时同比增加212小时,叠加北疆二期去年6月投产影响,火电发电量、营收分别同比增长11.55%、8.99%,火电盈利的改善对冲电价对公司业绩的影响。

资产处置优化火电结构,增厚业绩表现:公司挂牌转让六家盈利较差的火电项目,已于19年11月以5.91亿元转让国投北部湾股权,确认投资收益4.25亿元,占利润总额4.12%;并以18.09亿元的价格将国投宣城等另五家火电企业股权转让于中国中煤能源集团有限公司,截至目前已完成工商变更手续。虽受益于煤价下行、区域电力好转,火电业绩明显改善,靖远二电、国投伊犁全年仍亏损3.18亿元,拖累公司盈利。资产处置一方面剥离亏损资产带来利润增量;另一方面资产处置收益将部分对冲疫情影响,托底业绩。长期来看,优化火电结构有望进一步增厚公司利润水平。

雅中投产叠加煤价下行,水火并济未来成长可期:雅砻江中游两河口、杨房沟电站合计450万千瓦装机,计划于2021-2023年投产。届时雅砻江水电装机容量将较当前增长30.61%,水电业绩迎来爆发期。QHDQ5500动力煤2020年一季度均价557.41元/吨,同比下降7.39%,4月9日以来进一步跌破500元/吨。供给端产能增加叠加疫情加剧煤炭需求疲软,预计2020年煤价中枢520-540元/吨,成本端煤价下行利好公司火电业绩。

投资建议

考虑到疫情影响,我们下调营收预期;但由于煤价下跌相比预期更快,我们基本维持盈利预期。我们预测公司2020-2022年的营收为364.93/381.73/416.40亿元,归母净利为49.89/52.96/68.87亿元,对应EPS为0.74/0.78/1.02元,对应动态PE为10/10/8倍,维持“买入”评级。

风险提示

雅砻江来水不佳;煤价降幅不及预期;电价大幅下降;疫情影响超出预期。