元祖股份点评报告：线上渠道高速增长，毛利率领先行业

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4月16日,公司公告2019年报。2019年,公司实现营收22.23亿,同比+12.68%;归母净利润2.48亿,同比-2.38%。公司拟每10股派息11.3元(含税),分红率为109.46%。

2019年收入增长13%,毛利率大幅高于同行。

2019年,公司实现营收22.23亿元(同比+12.68%),归母净利润为2.48亿元(同比-2.38%),毛利率为64.54%,大幅高于同行业水平(较同行业高4.88-24.97pct)。

1)分品类看,月饼礼盒营收为8.29亿元(同比+19.24%),毛利率为65.85%(同比+1.87pct),销量为331万盒(同比+0.58%),单价为251元/盒(同比+18.55%);中西糕点营收5.16亿元(同比+4.14%),毛利率为45.49%(同比+4.62pct),粽子、月饼等销量稳定、售价上升,销售折扣控制得当。2)分渠道看,公司以直营为主、加盟为辅,直营营收为17.03亿元(占比为83%),同比+1.24%;加盟营收为3.37亿元,同比+48.13%,加盟模式拓展迅速。

线上渠道高速增长,品牌力持续积累。

1)“互联网+中央工厂+零售”模式:公司利用全国连锁经营的线下实体店及各大电子商务平台(如微商城、天猫、京东等)和外卖平台(如美团、饿了么等)实现B端与C端的全覆盖,通过就近门店实现解决“最后一公里”高效配送。2)以品控为核心生产力,品牌力持续积累:a)公司以自主生产为主,推行“333保质期管理制度”、坚持现裱现售,严格管控产品质量;b)公司抓住消费升级机遇,2019年销售费用为9.43亿元(同比+10.99%),2019年新增小红书、抖音等热门app广告投放,精准锁定目标用户,品牌力持续积累。3)线上线下全渠道发展:截至2019年12月31日,公司在全国共开设648家门店(同比净增加17家),深耕上海、江苏等长江流域重点城市;线上积极拓展电子商务渠道,2019年线上营收4.38亿(同比+51.03%);通过实体店与电子商务相结合,搭配快速运输,实现线上线下联动融合。

核心产品升级提升盈利水平,线下开店持续推进,积极开拓线上渠道。

1)核心产品升级提升盈利水平:公司定位“精致礼品专家”,开发新口味雪月饼、升级蛋糕原料、推出组合型产品礼盒,2019年研发费用为0.15亿元(同比+10%),利用大数据深挖市场需求,拉动业绩提升。2)渠道覆盖持续拓展:a)线下继续扩大门店渠道,2016年12月IPO募资的营销网络建设项目(计划3年内开设306家直营店),截至2019年12月31日,已完成224家门店建设,82家门店处于在建筹建状态;b)线上继续拓展电子商务平台,公司将6,000万元募集资金投入线上推广项目,预计电商收入每年实现20%的增长。

投资建议。

公司是糕点礼品龙头,“互联网+中央工厂+零售”模式已跑通,核心产品升级提升盈利水平,线下开店持续推进,积极开拓线上渠道。预计2020-2022年归母净利润为2.92/3.24/3.66亿元,增速为17.8%/11.0%/12.9%,对应4月16日估值为14.4/13.0/11.5倍(市值42.02亿元)。

风险提示。

食品安全控制风险;原材料价格波动风险;门店扩张不及预期风险。