健帆生物:20Q1高增长风采依旧,费用率优化驱动利润端提速

事件:公司发布2020年一季报。2020年一季度,公司实现营收3.79亿元,同比增长28.4%;归母净利润1.84亿元,同比增长42.3%,扣非归母净利润1.89亿元,同比增长55.4%;经营活动产生的现金流量净额1.5亿元,同比增长61.4%;毛利率85.74%,同比提升约0.4pct。

整体来看,公司一季度业绩表现靓丽,财务质量高。

公司利润端增速显著超越收入端,主要得益费用率的明显下降。本次新冠疫情使得企业营销/推广/招聘活动无法得以正常开展,公司费用率出现大幅下降,其中销售费用率约为18%,同比下降5.3pct;管理费用率约为6.2%,同比下降1.4pct。同时,叠加公司肾病产品的治疗刚性(尿毒症患者血液净化治疗频次需要有保证,不会因为疫情而大幅下降)与肝病和危重症产品在治疗新冠肺炎中的增量,公司收入端得以保持稳定较快增长。综上,多因素共同塑造了公司Q1利润端的高速放量。分产品线来看,肾病方面,由于公司推广活动数量下降,新患者增速预计有所下降,对板块增速产生负面影响,若假设中毒治疗产品收入大幅下降,肾病板块同比增长25-30%,那么可测算出肝病业务同比增速在70-90%左右。

健帆作为世界血液灌流领导者,全球治疗渗透率提升将打开公司长期增长空间。肾病业务在权威学术成果影响下有望维持高增长。新冠疫情中公司人工肝与危重症血液灌流系统做出显著贡献,疫情过后“一市一中心”建设有望进一步带动肝病业务增长提速。同时,公司血液净化业务版图不断扩展,不乏未来可期的新增长点。

(1)肾病板块:学术成果推动板块维持快速增长。已推出的两项权威多中心RCT学术成果为提升公司产品影响力及在国内外推广提供了强有力的A类循证医学证据。2019年发布的最新版《血液净化标准操作规程》(征求意见稿)明确提出:每周一次血液灌流器与血液透析器串联治疗2小时,可显著提高维持性血液透析患者血清iPTH和β2微球蛋白的清除率,并改善瘙痒症状。随着学术成果的增多和不断写入指南实现规范化,公司产品有望同时实现终端覆盖数量增加和患者治疗频次的提升。根据中华医学会肾病分会所提供的数据,现阶段我国终末期患者人数约300万,透析患者数量约50-55万,若按照单个患者每月使用1支灌流器的治疗频次计算,结合健帆销售数据可推算出目前我国血灌患者数量约为10+万人,对整体终末期肾病患者的渗透率仅约为3.5%。健帆在当前时点是唯一拥有权威RCT临床数据支撑的厂商。随着新产品和适应症的不断开发、以及系列重磅学术成果的规范化,肾病灌流器将持续受益全球治疗渗透率的提升。

(2)肝病板块:疫情使医学界重新认识公司肝病与危重症产品的临床价值。近日,李兰娟院士发布的《人工肝血液净化系统应用于重型、危重型新型冠状病毒肺炎治疗的专家共识》中提到:人工肝能清除炎症因子,阻断“细胞因子风暴”,减轻炎症反应对机体的损伤,对重型、危重型患者的救治具有重要价值。武汉金银潭医院黄朝林教授领衔在《柳叶刀》上发表的中国首批新冠病毒感染病例的临床数据报告中指出:细胞因子风暴与疾病的严重程度密切相关。国际重症泰斗Jean-LouisVincent教授和世界血液净化权威Ronco教授亦在《柳叶刀》联合发文指出:新冠状病毒患者可常见脓毒症样症状,药物疗效不佳,应考虑清除炎症因子的血液灌流/吸附治疗。国家卫健委第六版新型冠状病毒诊疗方也明确指出:对有高炎症反应的重危患者,有条件的可以考虑使用血浆置换、吸附、灌流、血液/血浆滤过等体外血液净化技术。目前,公司组合式人工肝DPMAS目前已经在超过500家三级医院使用,几乎覆盖了全国每个省份;一市一中心覆盖医院超过130家,贡献收入占比约50%。随着人工肝临床价值受到更广泛的认可,叠加“一市一中心”项目所建立的的品牌和渠道优势,肝病产品有望继肾病之后成为公司业绩的又一强劲驱动力。

公司拟成立血液透析器子公司,进一步扩大血液净化产业布局。根据公司最新公告,公司将对外投资设立全资子公司珠海健航医疗科技有限公司(经董事会审议通过),出资金额为1亿元,出资方式为货币资金。珠海建航主要从事血液透析器的研发、生产与销售,可与公司现有透析粉液等产品互相补充,并将公司业务由血液灌流进一步向血液透析延伸,扩大公司在血液净化产业的版图。根据2019年中华医学会肾脏病学分会提供的数据,我国血透患者的年人均中位医疗费用为8.71万元,2018年我国血液透析患者约58万人,假设每名患者平均每年的治疗费用在8.5万元水平,则我国血液透析市场的存量规模近500亿元,每年的增量市场也在近百亿规模。因此,公司成立血透子公司有利于充分发挥公司在血液净化领域的品牌效应和渠道优势,在长期内增加新的增长点。

投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为36.3%、34.2%、33.4%,净利润增速分别为34.3%、32.5%、30.6%,成长性突出;维持买入-A的投资评级。

风险提示:疫情存在不确定性;新适应症拓展进度低于预期;多中心临床落地进度低于预期;肾病产品销售不及预期。