中联重科:工程机械精准复产的优秀样本,后周期龙头全年业绩高增长可期

核心产品经营情况明显优于行业平均水平,3月下游加速复产复工带来设备发货水平直线上升。受疫情短期冲击的影响,年初至今主要工程机械产品行业销量均出现不同程度的下滑,公司在严抓疫情防控的同时实现企业的精准复产,打造行业很好的复工样本,疫情期间持续强化提升公司产品的核心竞争力,加大云营销等新业态的培育,因而取得了明显优于行业平均水平的经营成果。根据行业协会数据,具体来看,1-2月混凝土泵车行业总销量同比下降约46%,混凝土搅拌车行业总销量同比下降约65%,而公司混凝土泵车国内新机销量同比增长超50%,市场份额提升至50%以上,混凝土搅拌车同比下降20%左右,搅拌车市场份额提升至15%左右;1-2月汽车起重机行业总销量同比下降约35%,而公司汽车起重机销量小幅下滑,履带起重机销量大幅上升,工程起重机总营收水平预计与去年同期持平;塔机受下游开工、复工影响较大,目前塔机复工率相对较低,因而1-2月公司塔机销售同比有一定的下滑。3月前两周,公司及行业销量继续同比下滑,主要由于开工复工率较低、物流限制及去年同期高基数所致,但随着各地政府加大对复工复产的推进,下游复工率开始加速提升,设备的开工率也逐步攀升,近两天公司的订单、发货情况均出现明显好转,按目前的复工复产及发货节奏,公司混凝土、塔机销量下半个月有望转向正增长,汽车起重机由于税改影响,许多客户在3月提前采购设备,透支了二季度的部分需求,而今年接下来几个月行业销量会相对较平稳,3月份预计行业仍继续下滑,4-5月份行业销量有望转正,公司销量预计会继续保持优于行业的水平。

全球疫情持续发酵对公司冲击有限,逆周期调节发力将进一步带动设备需求上行。2019年公司半年报显示,海外销售收入占比不到8%,2018年全年占比不到13%,2019年下半年国内市场销量增速更高,因此全年预计海外营收占比不到10%,海外营收占比明显低于主要竞争对手,海外疫情的持续扩散即便对工程机械海外需求造成一定影响,对公司的全年的业绩冲击也十分有限,海外市场短期的调整也为公司未来国际化的发展预留更多的空间。1-2月公司海外子公司CIFA经营情况良好,同比增长超10%,19年预计全年营收10多亿,即便后续一段时间完全停产影响也不大,无需过度放大海外市场的冲击。公司混凝土机械底盘等部分零部件需要从欧美采购,目前已备货800多台,即便全球供应链受疫情冲击出现较大影响,也足够公司支撑3个月以上的销售。为了很好的对冲疫情冲击带来的经济下行,已多次强调要加大逆周期调节力度,由投资拉动的设备需求量相比疫情前不减反增,行业景气周期会被进一步拉长拉平。

一季度公司业绩有望持平,全年业绩有望实现30%的高增长。根据公司主要产品1月-3月中旬的销量情况,我们预计一季度公司整体营收有望保持基本持平的水平,将明显好于行业平均水平,其中混凝土机械一季度预计将实现正增长、塔机有望保持持平、汽车起重机可能会小幅下滑。疫情对工程机械行业的冲击是暂时、可修复的,全年来看,行业总需求只会延后而不会缺席,我们认为混凝土机械增长的确定性将最强,塔机次之,挖掘机、汽车起重机销量至少也能维持在高位,混凝土业务占比高的主机厂业绩确定性高、业绩弹性大,公司混凝土机械接下来有望延续一季度销售火爆的态势,预计全年市场份额相比19年也会有明显的提升。从全年来看,扣除股份支付费用,我们预计公司业绩有望实现25%-30%的增长,若后续逆周期调节的力度较大及市场份额超预期提升,全年业绩还将有一定的上修空间。

估值n基于工程机械持续行业高景气度和公司核心产品市场份额超预期提升,我们上调公司2019-2021年归母净利润分别至44.0/57.6/68.9亿元(考虑股份支付费用),对应EPS为0.56/0.73/0.88元/股,对应PE分别为11.8/8.5/7.1倍,维持买入评级。

评级面临的主要风险

全球疫情控制进度不及预期,下游复工反复导致进度不及预期,行业竞争加剧,基建和地产投资不及预期。