贵州茅台：公司换帅，不改成长前景

换帅预期之中,时间略早于预期。2020年李保芳已62岁退休在即,换帅之事市场已有预期,但疫情尚未结束年初就换帅,时间略早于预期。

短期批价下行风险或加大。李保芳任期内,2H16至今茅台酒批价坚挺,期间伴随着控制供给、大力整顿分销、产品结构调整、渠道结构调整等重要事件。4Q19开始,茅台酒供给加大+新冠疫情减少需求+报表压力大2月末酒厂要求经销商提前执行4、5月计划。多因素共振,3月初批价跌至2050-2100区间,较春节前跌250-300元,经销商库存约占全年计划量的10%,高于往年同期。新老领导接替之时,一方面容易有政策和执行上的空窗期,另一方面,新领导或需时间来建立市场敏感度。综合看,换帅有导致批价加速下行的风险。

少壮派接捧,或许更是机遇。高卫东年仅48岁,接任贵州最重要国企一把手,未来想象空间大。贵州省财政正处困难时期,19年12月末,刚将茅台集团持有的4%股权划转至省财政厅下属的“贵州省国有资本运营有限责任公司”。此背景下,新领导率领茅台集团为贵州省做更大贡献应是合理预期,市值、利税目标均有想象空间。已两年未涨的出厂价,或许可能出现变数,茅台产能扩张也完全可能有新变化。

换帅不改成长前景,维持“推荐”评级。维持此前业绩预测,预计19、20年EPS 为32.49、34.56元,分别同增15.9%、6.4%,动态PE 约为36.4、34.2倍。换帅会带来一些变化,但中长周期看,凭借超强品牌力,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍,成长前景明确,维持“推荐”评级。

风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。