帝欧家居：Q4业绩符合预期，规模化优势突出、工程订单有望延续高增

公司发布2019年度业绩快报:报告期内,公司实现营收55.70亿元(同比+29.29%),归母利润5.67亿元(同比+48.97%);Q4单季度公司实现营收14.68亿元(同比+28.80%),归母利润1.41亿元(同比+28.65%)。分季度看,公司Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为37.64%/25.25%/28.44%/28.80%;归母利润增速分别为48.82%/47.93%/69.64%/28.65%,净利率分别为6.31%/11.51%/12.02%/9.60%,整体业绩符合预期。

工程瓷砖业务增势迅猛,规模化成本优势突出、利润增速快于收入。子公司欧神诺全年实现营收50.06亿元(同比+35.97%),净利润5.05亿元(同比+42.05%),扣除合并摊销费用影响实现净利润4.83亿元。Q4单季度欧神诺实现营收12.92亿元(同比+34.5%),归母利润1.29亿元(同比+27.31%)。分季度看,欧神诺Q1/Q2/Q3/Q4营收增速分别为+47.15%/+31.13%/+35.04%/+34.53%;净利润增速分别为21.49%/32.74%/77.07%/+27.30%,净利率分别为7.31%/9.79%/12.26%/9.97%。公司瓷砖业务布局藤县、佛山、景德镇三大生产基地,随藤县3200万方墙地砖及景德镇基地的产线技改及产能爬坡后,自有产能扩张下规模效应将进一步凸显。

精装大势、竣工回暖下工程业务大有可为,零售小B端成发力点。奥维云网数据显示19年精装修渗透率达到32%、到22年有望提高至50+%,且竣工景气回升(19年12月住宅竣工面积同比+20.7%),预计20年精装家居市场仍具较高景气。我们认为公司持续成长动力充足:(1)欧神诺瓷砖工程19年预计维持30-40%的快速增长,依托规模化优势降低成本、自营工程服务平台(全国500+人团队辐射各区域)打造强服务能力,公司与TOP30地产商中的20多家进行了深度合作,新客户的放量预期将于20年贡献重要增量。(2)欧神诺瓷砖零售19年预计实现25-30%增长、大幅优于同行,我们认为主要系公司依托B端业务打造的规模化优势,为小B客户(商场、写字楼等)提供高性价比的服务模式,收获较好成效,同时公司持续加密空白网点门店布局(19H1新增经销商100+家、门店700+家),且新开门店主攻小B客户。(3)洁具业务19Q4预期已经企稳回升,20年搭载欧神诺工程渠道收入预计会有明显增长。

发布限制性股权激励,强化长足发展信心:20年2月公司公告2020年限制性股票激励计划,拟授予控股子公司欧神诺的166位中层管理及核心员工400万股限制性股票,占总股本1.04%,授予价格为10.86元(折价率56%),锁定期为12个月,解锁期2年、解锁条件以欧神诺19年净利润为基数,20/21年净利润增长不低于20%/40%,对应实现净利润6.80/7.94亿元,预计20/21/22年摊销成本分别为1700万/1417万/283万,上下利益绑定、有利于激发团队活力,强化长足发展信心。

盈利预测与投资评级:公司深耕存量大客户、积极开拓其他中小型房地产开发商,强化瓷砖、洁具协同效应、整合渠道资源,看好其长线发展。我们预计19-21年分别实现营收55.70/70.16/88.92亿,同增29.3%/26.0%/26.7%;归母净利5.67/7.29/9.33亿,同增49.0%/28.5%/28.0%,对应PE16.87X/13.13X/10.25X,业绩增长确定性较高,维持“买入”评级!

风险提示:房地产调控超预期,行业竞争加剧,精装修渗透不达预期。