中联重科:大手笔员工持股计划为高质量发展注入内生新动力,公司有望引领工程机械企业价值重估

支撑评级的要点

大手笔员工持股为高质量发展注入内生新动力,工程机械巨头开启成长新篇章。公司拟用上半年所回购的4.96%A股股份用于员工持股计划:参与对象包括对公司整体业绩和中长期发展具有重要影响的核心经营管理层人员及骨干员工约1,200人,其中董事、监事、高级管理人员约16人,董事长持股计划总份额占比10%,高管合计占比33%;持股计划受让公司回购股票的价格为2.75元/股,为公司回购股份均价5.49元/股的50%;持股计划存续期为48个月,持股计划存续期届满前经出席持有人会议所持有2/3以上份额同意并提交董事会审议通过后存续期可以延长;锁定期最长为36个月,分三年按照40%、30%、30%比例,完成业绩考核指标后解锁;持股计划委托具有第三方资产管理机构管理,持有人会议是持股计划的内部最高管理权力机构,设立持股计划管理委员会,并对持股计划资产的处置作了详细规定;本次员工持股计划的股份支付费用总计12.7亿元,分四年摊销。本次员工持股计划是公司实行创新长效机制的重大举措,通过建立和完善劳动者与所有者利益共享机制,有助于挖掘公司内部成长的原动力,大幅提升公司自身的凝聚力与市场竞争力;使核心员工兼具劳动者与所有者双重角色,有利于进一步激发管理团队和各级员工能效,充分调动员工的积极性与创新能力;改善公司较为单一的薪酬结构体系,有助于实现核心经营管理团队的长期稳定,为公司迈向国际一流工程机械企业所需人才提供强有力支撑。此次员工持股计划将大力推动公司转型升级、提升公司长期价值,促进其长期可持续健康发展,公司有望成为国内工程机械领域开启成长新篇章的标杆。

业绩考核符合高质量经营发展战略,公司有望引领工程机械企业价值重估。本轮行业复苏以来,公司坚持贯彻执行高质量经营发展战略,业绩持续迅猛增长,资产质量不断提升,因此此次员工持股计划的业绩考核指标继续强调可持续稳健增长:以2017-2019年公司归母净利润的算术平均值作为基数,分别以2020-2022年三年的归母净利润增长率为指标进行业绩考核,其中2020年归母净利润增长率不低于80%;2021年归母净利润增长率不低于90%,或2020-2021年两年累计归母净利润增长率不低于170%;2022年归母净利润增长率不低于100%,或2020-2022年三年累计归母净利润增长率不低于270%。以我们对公司2019年业绩预期来测算,未来三年业绩考核的归母净利润累计为146.7亿元,再考虑需要摊销的股份支付费用,三年实际需完成的累计利润达159.2亿元,平均53.1亿元/年,彰显公司管理层对未来长远发展的信心。此前由于市场对强周期属性的担忧,工程机械龙头企业估值一直受到抑制,我们认为在国内宏观经济趋于稳定、投资规模和设备保有量大幅增加、应用场景不断扩宽等因素驱动下,行业将从以往的强周期属性向弱周期属性演变,而龙头企业依靠市场份额及经营管理效率提升业绩有望稳步增长,接下来行业的估值中枢预计会有所提升。公司此次强劲的盈利预期将加强市场对持续稳定增长的信心,降低对未来业绩周期波动的担忧,有望引领国内工程机械企业价值重估。

核心产品市场份额持续提升,公司整体竞争力全方位增强。近年来,公司汽车起重机、塔机、混凝土泵车三大核心产品市场份额持续提升,汽车起重机市场份额从2017年21%左右提升至如今28%左右水平,混凝土泵车市场份额从2017年24%左右提升至如今30%以上水平,塔机市场份额从2017年不到30%提升到如今40%以上水平,混凝土搅拌车市场份额也从2018年不到5%提升至如今7%以上水平,市场份额持续提升彰显公司在产品、服务、营销等方面竞争力的全面提升。今年以来,地产投资依旧保持超预期的韧性,政府持续推出政策组合拳来加强逆周期调节,专项债额度提前下发及下调基建项目最低资本金比例等,基建投资开始有所上行,加上环保、治超、自然更新、产品结构等的影响,对接下来工程机械需求我们保持积极乐观,汽车起重机销量有望维持在高位,混凝土机械行业景气度有望延续到2021年,塔机需求将保持持续旺盛,公司主导产品市场份额还会有进一步的提升,看好公司接下来获得超越行业平均水平的增长。

估值

预计公司2019-2021年归母净利润分别为43.7/57.1/65.0亿元,对应EPS为0.56/0.73/0.83元/股,对应PE分别为10.8/8.3/7.3倍,维持买入评级。

评级面临的主要风险

工程机械行业景气度低于预期,行业竞争加剧,基建和地产投资大幅低于预期。