金麒麟深度报告：国内汽车刹车片龙头，稳扎稳打拓未来

国内汽车刹车片龙头,经营恢复至快速增长

1)公司成立于1999年8月,主营汽车刹车片和刹车盘,用于盘式制动器和鼓式制动器,是汽车制动系统中的重要部件。目前公司拥有221个制动摩擦材料配方,可生产6300多种汽车刹车片产品和3900多种汽车刹车盘产品,可用于全球主流乘用车车型和商用车车型。2)公司客户分布于海内外,主要销量与收入来自国内外AM市场,2018年AM市场刹车片/刹车盘销量占比达97.17%/98.17%。3)2018年刹车片占主营收比重达77%,出口占营收比重超85%,刹车片及海外市场是公司收入与盈利的主要来源。2019前三季度公司已经实现营业利润1.81亿元和净利润1.50亿元,同比增长87.55%和91.27%,恢复至快速增长。

全球汽车保有量巨大,公司成长前景广阔

由于公司销量基本来自于售后市场,因此,公司成长的存量逻辑属性强。全球最新汽车保有量预计在14-15亿辆左右,国内最新汽车保有量为2.5亿辆,所以,在巨大的汽车保有量的支撑下,作为易耗品的汽车刹车片与刹车盘将拥有可观且稳定的市场需求。根据汽车产量与保有量数据估算,全球汽车刹车片+刹车盘市场规模超千亿。公司收入市场分布面广,超85%来自海外市场,其中,整体超50%来自欧洲市场,约15%来自北美市场。欧洲与北美汽车保有量预计均超过4亿辆,加上中国市场,共同构成公司未来持续成长的基础与支撑。公司依靠产品性价比优势有望逐步实现中高端产品进口替代并“走出去”,从而实现市场份额的持续提升。

产品结构提升,汽车OEM与高铁创新机

1)公司刹车片产品从一般到高端分为Entry/Good/Better/Best系列。目前产品以中高端系列为主,Good系列产品占比不断提升,Better/Best系列占比超70%,产品价格在提升,产品结构在改善。随着公司优化产品结构和技术结构,优化客户资源,提升运营效率,未来产品结构有望继续改善,盈利能力持续提升。2)汽车OEM市场相比AM市场,产品技术与质量要求更严格,市场开发难度更高,利润率相对也更高,长期以来国内外汽车刹车片与刹车盘OEM市场主要由国际/合资厂商垄断占据。公司作为国内汽车刹车片领域的佼佼者,通过持续研发创新,成功取得了部分主机厂的配套供应资格,尤其是公司去年通过了戴姆勒的PFA审核,正式为奔驰车型批量供应配套产品,这不仅是公司产品质量水平的体现,还为公司后续在OEM市场持续攻城略地提供重要示范与保证。尽管目前公司OEM配售占比低,但增长势头明显好于整体,未来随着客户持续开发,OEM配套规模效应的显现,盈利能力有望改善甚至超越AM市场。3)积极推进同心多元化战略,比如公司正积极研发动车组闸片并计划打入铁路等轨交市场。公司已研发出三款动车组粉末冶金闸片产品,并获得中铁检验认证中心CRCC认证,随着后续样品检测到路试的持续推进,公司未来有望助力我国高铁列车制动系统国产化率的提升,并将受益于国内高铁快速发展的趋势。我们认为,高铁刹车片业务将打开公司现有业务与市场的天花板,有望成为公司中长期发展的新增长点。

盈利预测,首次覆盖给予“增持”评级

我们预计公司2019-21年实现营业收入16.44/19.49/23.17亿元,同比增长17.45%/18.59%/18.85%,归母净利润2.12/2.54/3.03亿元,同比增长139.75%/19.89%/19.15%,对应EPS为1.04/1.25/1.49元/股,对应2019-21年PE分别为16/13/11倍,考虑到公司作为国内汽车刹车片领先企业,产品与渠道具备比较优势,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:刹车片与刹车盘增长低于预期;原材料价格风险;汇率风险。