口子窖中报点评:渠道做深,Q2营收提速,结构稳步上移

业绩增长符合预期,维持“强烈推荐”评级

公司公布2019年中报,2019H1营收24.19亿元/+12.04%;归母净利润8.95亿元/+22.02%;其中2019Q2营收10.57亿元/+16.3%;归母净利润3.50亿元/+23.0%。我们预计公司2019~2021年实现归母净利18.38/21.61/25.22亿元,同比增长19.9%/17.6%/16.7%,对应EPS为3.06/3.60/4.20元。当前股价对应2019~2020年的PE为20.6/17.5/15.0倍。公司经营稳健,产品结构优秀,持续受益升级与集中趋势,伴随渠道下沉提速,有望挤占县乡市场百元价位段份额。维持“强烈推荐”评级。

省内渠道下沉提速,省外销售贡献显著提升

2019H1省内经销商净增加34家至384家,销售收入19.27亿元/+9.28%,占比80%,省内积极发挥厂家能动性,主导强化酒店渠道掌控力及重点企业公关,同时加速完善乡镇市场经销代理网络,渠道下沉提速,未来乡镇市场销售贡献有望提升;省外以大商为基础,主动筛选优化省外经销商20家,报告期内营收4.70亿元/+26.90%,占比20%,省外销售贡献显著提升。

结构上移,新品有望受益升级主流价位红利

公司产品历来优秀,2019H1高档白酒销售收入22.82亿元/+11.7%,占比95%,中、低档白酒营收1.14亿元/+26.77%,占比约5%。预计重点市场口子窖10年及以上价位产品仍保持20%以上增速。省内200元价位稳步扩容,日趋成熟,新品初夏(定价268元/瓶)、仲秋(398元/瓶)有望承接主流升级价位(200-300元)红利,预计短期可增厚Q3业绩。

提价推升毛利率,费用保持稳定

2019H1公司整体毛利率75.94%,同升1.55pct,主要系产品结构上移及2018提价贡献。费用率方面,2019H1销售费用率和管理费用率分别为9.47%和4.4%,分别同降0.29pct和0.36pct;毛利率提升叠加期间费用下降,2019H1公司净利率36.99%,同升3.03pct。

风险提示:省内竞争加剧、次高端价位受阻、省外扩张受阻、食品安全风险等。