华森转债申购价值分析:中西药优势互补,一级可以参与

楷体事件: 6月 19日晚,重庆华森制药股份有限公司发布公告,将于 2019年月 24日发行 3亿元可转债, 对此我们进行简要分析,结论如下:

债底为 79.74元, YTM 为 3.22%。 华森转债期限为 6年,债项评级为 AA-,票面面值为 100元,票面利率第一年 0.5%、第二年 0.7%、第三年1.0%、第四年 1.5%、第五年 1.8%、第六年 3.0%,到期赎回价格为票面面值的 115%(含最后一期利息),按照中债 6年期 AA-企业债到期收益率( 2019/6/19) 7.28%作为贴现率估算,债底价值为 79.74元,纯债对应的YTM 为 3.22%,债底保护性较弱。

平价为 99.61元,重要条款中规中矩。 转股期为自发行结束之日起满 6个月后的第一个交易日至转债到期日,初始转股价为 18.11元/股,华森源( 002907.SZ) 6月 19日的收盘价为 18.04元,对应转债平价为 99.61元。

华森转债的下修条款为: 10/20, 85%,有条件赎回条款为: 15/30,130%,有条件回售条款为: 30, 70%,重要条款中规中矩。

预计华森转债上市首日价格在 104~106元。 按华森制药 6月 19日的收盘价测算,华森转债平价为 99.61元。可参照的平价可比标的为富祥转债,其平价为 98.26元,当前转股溢价率为 6.12%,可参照的规模可比标的是特一转债,当前转股溢价率为 4.30%。考虑到华森转债债项评级和正股资质相对一般,市场给予此类标的的溢价率水平有限,预计在 4%~6%左右,则对应的上市价格在 104~106元之间。

预计配售比例在 20%左右。 成都地建持有华森制药 47.02%的股份,是公司控股股东。成都地建是游谊竹先生间接持股控制的企业。华森制药股东、董事长游洪涛系游谊竹之弟,股东、董事、副总经理王瑛系游洪涛之妻。游谊竹、游洪涛、王瑛为发行人华森制药的共同实际控制人。截至目前暂无股东承诺参与优先配售,预计配售比例在 20%左右。

预计中签率在 0.07%~0.09%。 华森转债总申购金额为 3亿元,发行方式为原股东优先配售、网下向机构投资者配售和网上向社会公众投资者,若配售比例为 20%,那么可供网上网下投资者申购的金额为 2.4亿元,假设网上申购户数为 10万,平均单户申购金额为 100万元,网下申购户数为800~1,200户,平均单户申购金额按上限的 70%打新,测算下来中签率在0.07%~0.09%之间。

整体上看,华森转债条款中规中矩,平价水平接近面值,但债底保护性较弱,债性评级 AA-,正股 19年 Q1净利润增速放缓,整体并无太多亮点。

建议投资者一级打新可以参与,二级谨慎配置。

风险提示: 股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。