长江证券赵伟：转债配置价值渐显

近期，专项债券被允许作为重大项目资本金的消息令市场振奋。有业内人士认为这是政策转向的重要信号。对此，长江证券首席宏观债券分析师赵伟认为，当前我国对杠杆问题的认识已较为理性，政策的主基调始终是“稳中求进”。结合最新经济数据、政策变化来看，利率债短期可能面临一定调整压力，转债配置价值逐渐显现。

中国证券报：允许将专项债券作为重大项目资本金后，市场对稳增长发力空间关注较多。下一阶段政策的思路和空间如何？

赵伟：“调结构”是政策中长期的方向。考虑到我国宏观杠杆率总体偏高，本轮稳增长与传统周期的稳增长阶段，有着明显的区别。当前我国对杠杆问题的认识已较为理性，政策的主基调始终是“稳中求进”；稳增长更加强调定力，“调结构”才是政策中长期的方向。这或许意味着，在高杠杆背景下，本轮稳增长的意愿和空间，可能在一定程度上被市场高估。

当前，应该更加理性地认识高杠杆与稳增长的关系；“走老路”的传统稳增长模式并非优选，唯有加快结构转型升级才是正途。短期来看，保持货币松紧适度，通过稳增长以时间换空间，为结构转型营造一个相对平稳的宏观环境；同时，降低融资成本、减轻企业税负，激发经济内生活力。中长期来看，只有保持战略定力、加快制度改革和产业升级，才能真正实现创新驱动型的高质量增长。

中国证券报：今年一季度信用扩张主要体现在哪些领域？对经济有何影响？

赵伟：今年一季度，我国杠杆率较去年底提升5.1个百分点。杠杆率抬升背后的信用扩张，主要集中在基建、地产等部门，与“财政前移”的逻辑相匹配。

今年以来地产和基建投资的持续回升，主要得益于棚改资金节奏前移、积极财政加快基建类投放等财政节奏变化，前4个月财政支出占全年预算数比重已达32.2%，创近年来新高。地方经济数据中也能看到，多数省份财政支出增速较去年明显提升，20个省份一季度财政支出占全年预算数比重超过序时进度(25%)。与“积极财政”发力相配合，地方债发行节奏也在加快，进一步撬动社会资金参与地方投资建设，带动新增社融明显修复。

“财政前移”背景下，部分区域下半年地方财政可持续性仍待考察。不同于多数省份财政支出的明显回升，今年一季度，18个省份财政收入增速较2018年回落。

中国证券报：结合最新经济数据、政策变化来看，下一阶段债券市场或将如何演化？

赵伟：利率债短期可能面临一定调整压力，中长期有利因素或逐渐增多。短期来看，同业收缩或加大利率债抛压，同时通胀预期正在抬升，均对利率债不利。中长期来看，市场仍将回归经济基本面，资金风险偏好降低也将逐步有利于利率债。

转债配置价值逐渐显现，建议关注存量低价券和新券。近期转债市场跟随权益市场调整，防御性逐渐增强；转债市场价回落至108元左右、溢价率大幅压缩至20%附近，低价个券增多、风险收益性价比明显提升，攻守兼备特性凸显。