2018年营业收入增速回落,归母净利润首亏。1)127家传媒上市公司作为统计,合计实现营业收入5623.55亿元,同比增长14.01%,实现归属母公司股净利润-66.09亿元,同比减少112.24%。2)单季度营收均实现正向增长,但归母净利润增速波动明显,商誉减值影响致Q4出现明显亏损。3)传媒上市公司中营业收入以10-30亿规模的公司数量最多,公司营收分布向50亿以上规模转移;归母净利润同比减少公司达78家,其中32家亏损。4)毛利率基本呈现逐年逐季下降趋势,2018年为25.35%,19Q1企稳回升至26.06%,但同比仍下降;行业费用率保持稳定水平。
资产减值损失规模攀升是导致行业2018年业绩大幅下降的主要原因。1)127家传媒上市公司资产减值损失规模合计为602.56亿元,占营业收入的比重达10.71%,其中商誉减值损失占绝对比例,2018年商誉减值规模为402.98亿元,同比增长9.45倍,占比整个资产减值损失的比例达66.88%。2)行业此前商誉规模及占比较高,前期大批并购业绩对赌期已过,并购标的逐渐质地暴露,加之2018年传媒产业中影视、游戏、营销等多个细分行业遭遇发展问题,基本面增长承压,继而标的公司出现减值迹象以及应收账款回款问题等。3)集中计提减值过后,行业商誉规模已减少至1140.68亿,占总资产及净资产下降至11.83%、19.23%。
低迷中仍有亮点,细分行业分化各不相同。1)2018年营销、互联网、游戏及数字阅读收入均实现两位增长,游戏、出版发行、广电基本呈现逐季增长的良好态势;归母净利润方面由于出版发行、广电、院线等板块整体受资产减值损失影响较小实现盈利,影视、营销、游戏等板块则是受到资产减值损失的影响明显亏损规模较大。除商誉减值是共因外,其他资产减值对细分板块的影响各有不同。2)2019年Q1互联网、游戏板块营业收入同比增速较高,归母净利润增长方面则分化加剧,互联网、出版发行、广电、游戏等板块较18Q1同期增速向好,影视、院线、营销等板块业绩同比下滑。3)游戏板块则依旧保持较高的毛利率水平;游戏、互联网等研发支出持续增加;营销板块商誉占比缩减最为明显;在行业经营现金流量整体改善下,出版行业收益质量较高,互联网板块经营现金流净额/营业收入提升最为明显。
投资建议:2018年传媒行业受商誉等资产集中计提减值影响,利润端首现整体亏损。此外,2018年内容行业经历的监管政策调整、增量用户减少&存量用户偏好转换及内容资源竞争加剧等多重因素的变化均对行业基本面产生影响,主要体现在收入增速及毛利率水平的下降,且从2019Q1业绩来看,行业整体基本面尚未恢复。但另一方面,通过商誉减值集中计提,行业商誉规模及占比有较为明显的收缩,在一定程度上释放了风险。4月以来受市场波动、风险偏好转换以及行业业绩表现不佳等因素影响,传媒指数回调较为明显,年涨幅已收窄至5.98%。因此我们继续建议关注景气度较高的细分行业龙头公司。1)游戏板块:2019年Q1中国移动游戏市场实际销售收入365.9亿元,同比增长18.2%,环比增长4.7%。版号重启后新游陆续上线,公司业绩持续造好,建议关注完美世界、三七互娱、游族网络、吉比特等。2)出版发行板块:受资产减值损失影响较小,2018年整体现金分红比达43.05%;教材教辅业绩稳健,图书零售市场景气度高,建议关注中南传媒、凤凰传媒、山东出版、中国出版等。3)此外,受到电影市场票房疲软影响,电影及院线板块短期内业绩承压,但受益于进口影片表现回暖影响,建议继续关注产业链完善的电影龙头中国电影以及万达电影。
风险提示:政策变动及监管对行业发展趋势转变的风险;市场竞争加剧风险;盗版侵权及知识产权纠纷风险;单个文化产品收益波动性;商誉减值风险等。
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