用友网络:子公司结构调优,加码SaaS优势领域

交易定价合理。(1)拟收购用友能源科技有限公司(“能源公司”)20%股权,价格4,700万元(人民币,下同),即标的作价2.35亿,对应2018年净利润2,891万(营收1.7亿),按PE估值计算为8倍。(2)转让控股子公司北京用友审计软件有限公司(以下简称“审计公司”)65.8%的股权,转让价格3,290万元,即标的作价5000万。标的2018年营收5,225万,净利润为正(97万),净资产4,549万,按净资产算溢价约9.9%。(3)发起设立用友薪福社:公司和钜人有福、聚贤汇才分别以现金出资3,750万元(75%)、625万元(12.5%)和625万元(12.5%)。

交易基本为内部调整,反映业务优化趋势。(1)相关交易为关联交易,基本上是在原有股东之间的转让,交易方也为管理层所代表的有限合伙企业,如审计公司和能源公司总裁分别是两个交易方的执行事务合伙人。(2)用友能源公司面向电力等能源行业下游企业提供售电云、集控云等云化和互联网化平台,实现客户企业发展的高效、安全和易维护;在泛在电力物联网等政策驱动下,电力企业信息化程度有望快速加深,值得加码布局。(3)薪福社对应发展较快的SaaS+HR创新业务,用友薪福社的设立预计有助于进一步提升业务的发展。

估值

考虑云对表观收入及研发管理费用影响,调整2019~2021年净利润为7.9亿、10.0亿和12.5亿元,EPS为0.32、0.40和0.50元(下修6~18%),对应PE为70X、55X和44X,PS为5.8X、4.7X和3.8X,较近三年5~8X的PS水平处于低位靠底部。看好企业信息化渗透率提升和大客户突破,维持买入评级。

评级面临的主要风险

企业需求不及预期;费用增长过快。