隆基股份跟踪报告:路线明确坚定扩产,盈利能力不断回升

产能释放推动业绩增长,毛利率水平持续改善。2018年,得益产能释放,公司硅片和组件产能分别达28和8.8GW,出货量增长推动公司实现营收219.9亿元,同比增长34%,在政策变化导致产品价格大幅下降背景下,公司持续降本增效,硅片拉晶和切片环节非硅成本同比下降10%和28%,一定程度对冲了产品价格下降,最终实现归母净利25.6亿元,同比下降28%。2019Q1,海外需求推动公司产品出货量持续增长,实现营收57.1亿元,同比增长64.6%,毛利率延续2018Q4以来回升趋势,扣除电站转让等投资收益对归母净利的影响,公司调整后归母净利同比增长83.6%。

一季度现金流向好,产能建设充实资产负债表。2019Q1公司实现经营活动现金流9.38亿元,同比环比均大幅改善,主要受:一季度公司净利润稳步增长;国内组件订单增长,预收账款增加;以及产能建设提速,设备及工程款等导致应付项目增长所致。随着云南、银川硅棒/硅片项目逐步转固,公司固定资产规模增长。

海外强劲需求拉动组件销量增长,政策落地国内装机逐步启动。2018全球光伏装机108GW,在国内装机下滑约9GW背景下,全球装机同比增长9.3%。2019Q1海外装机推动国内需求淡季不淡,一季度我国组件出口约15GW,环比增长29%,全年全球装机有望实现125GW,增长16%。同时,国内2019补贴政策逐步落地,技术领跑及部分有指标未建项目仍有630抢装动力。针对竞价项目,我们测算度电补贴在0.07元/KWh时项目收益率可达8%,对应约30GW装机规模,加上平价、户用及扶贫项目,预计全年装机规模仍在40GW左右。

单晶趋势确立,公司作为行业龙头持续降本增效同时坚定扩充产能。我们认为,目前单晶PERC路线在转换效率方面仍有提升空间,同时下一代电池路线在成本、技术及专利等方面仍有瓶颈,单晶PERC仍是近几年主流路线。同时,行业部分老产能、技改产能等在成本、效率及良率方面与优质产能仍有差距,在国内补贴不按季度退坡背景下,需求旺季高端产能供应仍趋紧。公司坚定产能扩充,2021年规划硅片、电池片和组件产能分别达65、20和30GW,持续巩固产业链龙头地位。

盈利预测与估值。我们预计公司2019-2021年分别实现营收307.46、430.63和527.32亿元,同比分别增长39.8%、40.1%和22.5%,实现归母净利39.60、57.16和65.94亿元,同比分别增长54.8%、44.3%和15.4%,摊薄每股收益为1.09、1.58和1.82元/股。以2019年5月9日收盘价计算,对应PE分别为20、14和12倍。下半年国内、国外光伏装机需求共振,叠加平价时代到来,公司作为光伏行业龙头坚定扩产固定自身优势,维持对公司“买入”评级。

风险因素:政策支持不及预期风险;产能建设不及预期风险;海外市场需求不及预期风险等。