碧水源2018年报点评:主动收缩工程业务,打造稳健型增长动力

受去杠杆和PPP清库影响,业绩下滑,良业是亮点

公司2018年实现营收115.2亿元,同比-16.34%,实现归属净利润12.45亿元,同比-50.41%,实现扣非净利润12.77亿元,同比-43.70%,主要是受去杠杆和PPP项目清库的影响,公司全面收缩环保工程类业务,其中市政工程收入下降66%,毛利率上升5.78pct到14.06%;污水处理整体解决方案业务下滑11%,毛利率降低6.7pct到27.56%;核心膜产品的毛利率下降3.06pct到20.5%。良业环境贡献营收22.4亿,同比+103%,成为增长亮点。

公司19年一季度预告实现利润0.62-1.09亿,同比-60%到-30%,显示公司继续主动加强在手订单风险管控,合理控制项目推进速度。

PPP业务收缩,新签订单放缓,运营项目个数和收入增长较快

公司18年末无形资产总额为263亿元,增加55亿元,增速较17年放缓,PPP收入占比持续下降。新签订单也显著放缓,全年新签订单162亿EPC+154亿BOT订单,同比减少近一半。而公司运营资产投运显著加快,截至18年末,运营期项目达38个,同比+46%,运营收入达到9.5亿元,同比+64.6%。

费用和减值拖累业绩,现金流不佳

财务费用同比+85%,拖累业绩,整体期间费用率上升6.54pct到14.82%。经营性现金流净额为13.05亿元,同比-48.09%,主要为PPP项目信贷周期变长,付款周期有所滞后。投资活动产生的现金流量净额较上年减少30.83亿元,公司主动加强PPP项目的风险控制力度,控制融资、投入和施工进度。

盈利预测与评级:融资拐点或确立,稳健型增长可期

进入2019年,央行降准+民营经济座谈会讲话+两会公布减税计划+地方债发行等,从资金、市场需求、降本增效等渠道较大程度上改善了环保企业的生存环境,去年制约企业发展的资金痛点将得到很大程度的解决。而近期的金融数据或预示环保企业融资拐点已至,公司作为水环境治理龙头有望得到估值和业绩修复。公司在近期也号召员工增持公司股票,并推出限制性股票激励方案,显示管理层信心。我们下调公司19-21年净利润预测分别到15.1/18.8/24.2亿元,对应目前估值约19/15/12倍,维持买入评级。

风险提示

贷款进度或不及预期,项目进度或不及预期。