贵州茅台:茅台酒销量超预期,盈利能力稳健提升

事件:贵州茅台公布18年年报,全年总收入771.99亿元,同增26.43%,归母净利润352.04亿元,同增30%,业绩超预期。其中Q4收入222.30亿元,同增34.12%,归母净利润104.70亿元,同增47.56%。茅台酒销量超预期,吨价及毛利率提升幅度明显。公司18年酒类收入735.65亿元(+26.47%),其中茅台酒收入654.87亿元(+24.99%),系列酒收入80.77亿元(+39.88%)。茅台酒方面,Q4加大了精品酒和生肖酒的发货量,单季度发货量预计在9000吨以上,全年销量32464吨(+7.48%),显著超市场预期。18年茅台酒吨价上涨16.3%至201.72万元/吨,主要由直接提价贡献,茅台酒毛利率达到93.74%,增加0.92pct。系列酒方面,公司对产品进行梳理,优化了王子、迎宾等产品品类并提高出厂价,全年系列酒销量29774吨(-0.43%),与去年同期基本持平,吨价则大幅提升40.5%达到27.13万元/吨,毛利率提升8.3pct至71.05%。预计19年系列销量提升空间不大,公司仍将继续做产品梳理,提升系列酒的盈利能力。

直营渠道占比19年有望大幅提高。18年公司直销渠道收入43.8亿元,经销渠道收入691.9亿元,直销渠道占比6%。18年末公司取消了约400家茅台经销商(约占经销商总人数的20%)的经销资格,回收4000吨茅台至直营渠道,预计19年直营渠道占比将达到18%。按照直营1299的发货价计算,4000吨销量将增厚收入4%左右。销售/管理费用率下行,现金流情况良好。费用方面,广宣及市场拓展费为19.67亿元,较17年下降4亿元,主要是系列酒的市场费用有所降低;全年销售费用率3.33%,同比减少1.56pct。管理费用率为6.93%,减少0.80pct,公司的管理效率继续提升。Q4预收款增加24亿元至135.77亿元,全年销售回款及经营净现金流分别为842.69、497.60亿元,分别增长30.81%,86.82%,现金流保持良好状态。

盈利预测与投资建议:预计公司2019-2021年EPS为33.26、39.76、45.87元,对应PE为24X/20X/18X,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行,动销受阻,批价大幅下跌