医药生物行业2019年年度策略:否极泰来终可待

人均医疗支出持续增长是自然规律,不会因为短期政策的扰动而发生变化。医保支出总量仍将持续稳定增长,健康险与自费支出快速增长,推动行业总体增速保持在10%以上。假设没有事件性驱动(流感等)的情况下,板块上市公司整体收入增长约在15%-20%,政策扰动使得板块整体利润增速略低于收入增速。

改革带来结构性变化,但医生收入的补偿机制是决定政策长期执行有效性的关键因素。随着带量采购、严控辅助用药等政策的推进,医疗支出结构中,药品占比会下降,医疗服务占比会上升、但医疗器械占比变化目前尚难判断。药品结构中,仿制药总支出占比会下降(价格大幅下降,但处方量占比会大幅上升,总规模可能还会缓慢上升),创新药占比会上升(价格可能也会受到控制)。但创新将必须以治疗价值为导向,而非过往的利益最优。医生收入的补偿机制是决定政策长期执行有效性的关键因素。医生收入补偿机制不到位的情况下,医生将逐步逐步减少对于带量采购品种的使用量(不会一年之内实现,但会逐步逐步实现),最终新的利益品种会取代旧的降价品种。任何改革的前提都是医生收入得到保障。假如政策推进对于行业带来的不利影响超出预期,不排除后续政策缓和的可能性。

看好的方向:创新仍是重要方向,但过往多年以来以首仿研发为主的研发思路需要进行调整。CDMO&CRO行业将持续受益于创新药发展。化学仿制药进入比拼质量和成本的时代,原料药制剂一体化的企业将有能力在低价竞争中占有优势。大分子仿制药技术壁垒更高,竞争格局相对较好。零售连锁药店将有望受益于院外市场的大发展。医疗器械部分受益部分受损(诊断方面将继续提升,但高值耗材可能会受到限制)。医疗服务将进入持续大发展的时期。

动态估值与成长性匹配,静态估值处于历史低位,对医药板块不必过于悲观。纵向来看:经过持续调整,医药板块市盈率PE(TTM)26.10倍,处于近10年以来的最低水平;医药板块相比全部A股(剔除非金融)溢价率为56.57%,处于近10年以来的历史低位水平(约1/5分位)。横向来看:A股医药板块市盈率PE(TTM、整体法)为26.10倍、美股医药板块市盈率PE(TTM、整体法)为27.21倍、港股医药板块市盈率PE(TTM、整体法)为22.00倍,作为新兴市场的A股医药板块盈利率低于美国医药板块市盈率。看未来,板块增速在15%-20%,PEG处于1-1.5之间,估值成长性匹配。看风格,中小市值股票经过持续调整之后风险和高估值已经逐步消化,建议适当加大中小市值股票配置比例(细分行业上以医疗器械、服务、连锁药店等抗政策风险为主)。否极泰来终可待:尽管近期由于政策扰动,市场对医药板块比较悲观,但整体估值已经足够便宜(动态来看与成长性匹配,静态来看处于历史低点),明年仍可以积极做多医药板块。

A股投资组合:康弘药业、华兰生物、凯莱英、昭衍新药、美年健康、普洛药业、艾德生物、安科生物、一心堂。

评级面临的主要风险

带量采购政策推进的深度、广度、速度等方面高于预期。

医疗器械、耗材等跟进降价。