今世缘:快速增长,产品结构升级明显

业绩总结:公司2018年前三季度实现收入31.6亿元,同比+32%,归母净利润10.3亿元,同比+33%;其中18Q3实现收入8.7亿元,同比+31%,归母净利润3.5亿元,同比+32%。预收款增长79%至6亿元,经营活动现金流净额同比+14%,较上半年大幅好转。

快速增长,中高端类持续发力,产品结构升级明显。前三季度特A+类产品(含税出厂价300元以上,主要是国缘系列)收入15.6亿元,同比+47%(其中Q3增速35%),占比一半;特A类产品收入(含税出厂价100-300元,部分国缘+今世缘)收入10.8亿元,同比+28%(其中Q3增速40%),占比34%;中高端持续快速增长,低端产品出现明显下滑,主因:1、受益于消费升级明显,中高端价格带持续放量;2、高端酒提价之后,中高端价格带空间打开;3、公司引领产品结构升级,营销、市场投放、消费者培育持续向中高端产品聚焦。同时,Q3省内市场收入7.6亿元,同比+36%,继续保持高速增长,符合消费升级节奏和公司聚焦中高端战略;Q3省外市场同比+20%,收入仅有2000万元。

费用率下降,盈利能力持续提升。前三季度毛利率提升1.5个百分点至72.7%,主要是消费升级+主动营销,推动中高端产品增速加快;三费率下降2.7个百分点,销售费用率略有下降(Q3单季销售费用率下降4.7个百分点),管理费用率下降明显,财务费用率持续下降,显示公司较强的综合管理能力;净利率提升0.1个百分点至32.5%。

高端和次高端增速放缓,现金流不乐观,区域酒反映滞后,行业面临压力。经济和消费下行+竞争加剧,白酒行业增速有所放缓。白酒行业经过2-3年景气上行,持续提价后,价格面临阶段性天花板;同时,量方面受名酒渠道渗透率提升、渠道补库存告一段落、费用前置争夺门店和消费者越发明显,导致竞争加剧,18Q3来看,增速放缓态势明显,且现金流不乐观,由于受价格链传导的影响,区域酒反映略滞后。

盈利预测与评级。基于前三季度公司省内市场开拓顺利,产品结构升级趋势明显,上调2018-2020年收入分别至38.5亿元、47.2亿元、54.8亿元,归母净利润分别至12.4亿元、15.6亿元、18.6亿元,未来三年收入和归母净利润复合增速分别为23%、28%,EPS分别为0.98元、1.24元、1.48元,对应动态PE分别为14倍、11倍和9倍,维持“买入”评级。

风险提示:市场开拓或不达预期;高端酒价格滞涨或下降风险。