裕同科技:原材料价格下行,毛利率大幅反弹

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收54.5亿元,同比增长20.6%;实现归母净利润5.4亿元,同比下滑11.22%;扣非后归母净利润达4.7亿元,同比下滑12.3%。其中,Q3单季实现营收21.7亿元,同比增长16.4%,实现扣非后归母净利润2.7亿元,同比增长9.1%。收入增速超预期。公司预计2018年全年实现归母净利润8.4-9.8亿元,归母净利润变动幅度为-10.0%-5.0%。

毛利率拐点已现,费用控制良好。受益于原材料价格回落,公司毛利率逐渐好转。公司主要原材料白卡纸、白板纸、箱板纸和瓦楞纸今年以来的涨幅分别为-13%、-2%、-9%和-5%,特别在Q2和Q3出现较大幅度回调。原材料高位回落充分释放业绩弹性,前三季度综合毛利率达27.2%,同比下滑4.6pp;其中Q3单季毛利率为31.2%,环比提升7.2pp,毛利率进入快速改善通道,上升趋势确立。费用率方面,前三季度费用率为16.3%,同比下滑1pp,主要是财务费用率下滑较大,财务费用同比降低34.8%,主要得益于人民币汇率贬值。单Q3净利率达到12.7%,环比上升5.2个百分点。毛利率改善叠加费用率下行,公司业绩弹性逐步释放。我们认为当前公司的业绩拐点已经显现,随着新业务放量,产能利用率提升,利润率还有较大上升空间。

新领域拓展,多元化布局更上一层。为开拓日化消费品、化妆品等高端塑料包装市场,公司收购江苏德晋70%股权,其核心产品是泵头。此举措实现了对其客户、资源的全面整合,契合国内外消费升级后的日化消费品、化妆品塑料包装市场发展方向。此外,公司及其控股子公司于报告期投资设立长沙裕同、武汉宽座、宜宾环保科技,公司多元化布局更上一阶,龙头优势继续显现:1)业务多元化,继续巩固3C类包装优势的同时,完成烟酒、大健康、化妆品和奢侈品等多个领域的开拓;2)大客户、新客户持续拓展,客户结构继续优化;3)大力投入技术及解决方案研发,在新型包装领域积极探索,与多个科研院校及研究所合作,实现产学研一体化,已取得专利292项,主导和参与国家及行业标准制定43项,获得中国纸包装印刷材料研发中心等多项资质。4)资源整合,率先推行包装整体解决方案,提供研发、设计、智造、供应链管理、物流、仓储等一体化深度服务,加强产业链建设以及新型供应链商业模式。目前亚马逊、哈曼、google等客户已开始上量,小米、施华洛世奇、小罐茶等客户推进效果明显,未来随着客户推进进入稳定期,公司多元化布局放量,营收增长有望加速。

盈利预测与投资建议。预计18年原材料价格仍维持高位,整体利润率有所承压。预计公司2018-2020年EPS分别为2.32元、3.01元、3.92元,对应PE分别为18倍、14倍、11倍。考虑到利润率拐点逐渐显现,业绩弹性明年有望快速释放,参考同行业给予19年PE18倍,目标价54.18元,上调为“买入”评级。

风险提示:原材料价格上涨过快的风险;下游客户增长不及预期的风险;汇兑损益波动较大的风险。