老板电器:行业持续低迷,传统品类下滑

事件:公司发布2018年三季报,前三季度实现营收53.9亿元,同比增长8.1%,归母净利润10.1亿元,同比增长5.3%,扣非后归母净利润9.3亿元,同比增长2.5%。Q3实现营收19亿元,同比增长6%,除去并表金帝带来的约4000万的影响,单季度营收增速约为4%;归母净利润3.5亿元,同比下滑3.1%。

预计2018年度归母净利润变动幅度为0%-10%,变动区间为14.6亿元-16.1亿元。

行业景气度持续下行,营收增速环比提升。报告期内,厨电行业景气度下行,根据中怡康数据,抽油烟机/燃气灶销售额同比下滑16.5%/14.3%,我们估算公司传统烟灶产品销量有所下滑,但产品市占率仍然保持行业首位。Q3公司营收增速6%,较Q2环比提升2.2pp,我们认为嵌入式新品类贡献了主要增量,蒸汽炉作为第二大主打品类,增长迅速。我们认为厨电行业将进入阶段性调整期,静待地产周期走出低谷,持续布局及理顺渠道,但长远来看,保有量仍未达到饱和水平,行业将在中长期内保持增长态势。随着消费升级,品牌意识增强,龙头市占率有望进一步提升。

毛利率略微下滑,费用拖累业绩。公司Q3单季度毛利率53.1%,同比下降0.8pp,我们认为低毛利率的工程渠道增速较高,占比扩大为主要因素。费用方面,销售费用率28%,同比上升2.8pp。管理费用+研发费用总计占收入比重7.2%,较去年同期上升0.7pp。综合因素下导致公司Q3净利率18.8%,同比下滑1.5pp。

按照公司历年习惯,销售费用在Q1-Q3计提较为充裕,Q4费用率会有所下调。

预收账款维持高位,现金流充裕。报告期末,公司预收账款11.3亿元,维持高位,主要为代理商积极打款所致,为后续公司业绩提供支撑。公司账面类现金资产超过40亿,现金流充沛,经营质量良好。

盈利预测与投资建议。厨电行业整体遇冷,我们下调公司18/19/20年EPS 分别为1.64/1.88/2.17元。参考可比公司一致预期均值,考虑公司传统烟灶占比较大,给予公司2019年12倍估值,对应目标价22.56元,维持“增持”评级。

风险提示:新产品或拓展不力,原材料价格或大幅波动的风险,房地产终端销量大幅波动风险。