宏观固收专题报告:民企债投资思考

2018年民企债收益率大幅攀升,有对应的宏观背景(民企债违约率明显攀升以及民企债违约可预测性较差)。近期扶持民企融资的政策密集出台,有助于民企短期融资环境改善。但考虑到2019年宏观经济向下的可能性较大,较长期的信用风险不确定性仍较大。单纯考虑民企债的投资策略,建议从短久期、公募、信用风险已经暴露的高收益民企债中,建立组合博弈高赔率品种。

民企债利率高企的主要原因:(1)违约率明显高于国企,2018年尤其明显。在金融去杠杆的大背景下,叠加表外融资渠道收缩更甚,处于融资链条末端的民营企业债券违约数量和违约率都明显高于国企。统计首次违约的企业,2018年首次违约的企业中,仅一家兵团六师是国企,其他的基本都是民企。(2)民企违约的可预测性较差。从债券违约以及价格暴跌但尚未债券违约的民企样本来看,对民企债的信用风险预警难度较大,这导致投资者风险偏好下降非常快。一方面,民企报表的可信度持续受到质疑,财务报表是普通投资者分析偿债能力的最基础资料,如果财务报表水分较大,投资者很难对企业的真实经营情况有较充分的了解。2018年被投资者质疑财务问题的大型民企较多,典型的比如康美药业和康得新。另一方面,若干民企债券违约前不久仍成功发行新债,民企违约的“爆发性”明显高于国企。比如金玛集团,2018年10月17金玛03违约,但是两个月前的8月3日,公司仍发行18金玛01,融资成功2.85亿。