世联地产:业绩符合预期,2012年二/三季度的利润率水平在2013年更具可持续性

与预测不一致的方面

世联地产公布2012年实现净利润2.13亿元,合每股盈利人民币0.65元,同比增长35%,符合我们的预测(每股盈利0.61元)和万得市场预测(每股盈利0.65元),同时也与公司2月28日发布的业绩快报相符。要点:1)公司2012年一手代理销售额为人民币2,111亿元,同比增长48%(合富辉煌[未覆盖]以及易居中国的一手代理销售分别同比增长了+33%/+20%);我们研究范围内房地产开发商的合同销售额平均增幅为32%。我们预计世联地产2013年将实现人民币2,546亿元的一手代理销售额,同比增长21%。公司致力于在未来3-5年将全国市场份额从当前的3.3%提高至7%;2)这也意味着公司2013年代理销售人员将继续扩充,因而我们认为公司二、三季度26%-28%的毛利率比2012年四季度在销售额季环比增长64%的基础上实现的38%毛利率可能更具可持续性;3)截至2012年年底,公司的未结算一手代理销售额为人民币已达到1,105亿元(基本来自2012年下半年的1,284亿元一手代理销售额;同比增长69%),占我们2013年一手代理销售收入预测的49%。

投资影响

我们将世联地产2013-15年每股盈利预测小幅调整了+4%/+2%/+0%,并将我们基于18倍2013年预期市盈率的12个月目标价格上调了2%,至人民币14.5元。目前世联地产股票对应15.2倍的2013年预期市盈率,较A股开发商8.4倍的市盈率溢价82%(年初至今溢价为108%)。我们维持对该股的中性评级。

风险:一手代理销售额强于/弱于预期;政策意外收紧。