恒顺醋业:调味品稳健增长,非经常性损益增厚利润

支撑评级的要点

估计调味品收入延续双位数较快增长态势。根据母公司报表判断,估计1-3Q18调味品收入同比增11.1%,同比\环比提速4.4\0.2pct,3Q18调味品收入同比增11.4%,延续双位数较快增长态势。结合合并报表与母公司报表分析,估计3Q18实现非调味品收入约5,800万,同比增约1,100万,同比增速24%。

控费增效持续,非经常性损益增厚利润。1-3Q18\3Q18毛利率同比提升0.3\0.1pct,3季度同比基本持平,估计醋类产品规模效应仍是提升的驱动因素,料酒市占率导向拉低整体毛利率。1-3Q18\3Q18管理费用同比降2.7\3.2pct,销售费用率同比降1.2\1.7pct,控费增效持续。1-3Q18\3Q18净利率同比提升4.7\8.7pct,非经常性损益确认是3季度净利率大幅提升主因,3Q18非经常性损益3,806万,其中非流动资产处置损益1,014万,政府补贴924万,子公司弥补亏损带来的营业外收入2,947万;1-3Q18\3Q18扣非净利率皆提升1.2pct,公司核心盈利能力持续增强。

18年以来趋势持续向好,全年利润目标实现可期,若体制机制能够进一步革新,19年更加值得期待。恒顺18年目标收入增13%,净利增20%,目前看利润端完成较好,收入端有所慢于进度,但18年以来趋势持续向好,若体制机制能够进一步革新,内部挖潜充分释放制度红利,19年更加值得期待。

评级面临的主要风险

调味品销售情况低于预期、行业竞争加剧、改革进程低于预期。

估值

根据3季报情况,我们维持此前盈利预测,预计18-19年EPS为0.43\0.38元,同比+20%\-13%,扣非后同比+20%\+16%,维持增持评级。