山西汾酒:低端酒收入增幅显著,经营效率持续提升

山西汾酒前三季度归母净利同比增长56.89%

山西汾酒(600809)10月25日发布2018年三季报,报告期内公司实现营业收入69.15亿元,较上年同期增长42.41%;归属于母公司所有者的净利润12.64亿元,较上年同期增长56.89%;基本每股收益为1.46元;加权平均净资产收益率22.11%。第三季度实现营业收入18.74亿元,同比增长30.58%,归属于母公司股东净利润3.27亿元,同比增长60.24%。

低端酒放量明显经营效率持续提升

公司在18年持续加大对省外区域渠道构建,积极拓展重点市场,省内及优势地区动销良好,新开拓市场增长加速,经销商队伍增加显著。拆分收入来看,前三季度公省内营收达到41.57亿元,同比增长41.73%,占比60.52%(-0.35);省外收入27.12亿元,同比增长43.82%,占比39.48%(+0.35)。分产品来看,中高端白酒实现营收41.91亿元,同比增长27.05%,占比61.01%(-7.44);低端白酒实现营业收入24.80亿元,同比增长86.32%,占比36.09%(+8.48);配制酒实现营业收入1.99亿元,同比增长4.94%,占比2.89%(-1.04%)。由于低端酒放量明显,部分抵消高端酒增量带来的毛利提升效应,公司前三季度整体毛利率仅有小幅增幅,+0.05pct至69.44%,公司加大薄弱区域渠道建设及持续的品牌宣传,广告及营销费用上升,销售费用同比+25.73%,管理费用+19.20%,但费用端的投入带来正向效应,均小于营收增收。销售费用率-0.62pct,管理费用率-1.35pct,整体期间费用率-1.91pct,带动净利率+1.83pct至19.59%。

投资策略

山西汾酒是清香型白酒的典型代表,在国内具备深厚的品牌积淀和广泛的品牌认知。清香型口感接受度较高,公司产品品质良好,在市场上具备良好的口碑。省内继续推进渠道下沉,加速产品渗透力,垄断地位进一步巩固,省外扩张顺利推进,体制、渠道理顺后收入端有望加速表现。自公司管理层签订责任状以来,公司加强费用管控,执行落地,一切以经营业绩为最终导向,为业绩提升贡献力量。18年煤炭价格大概率保持在相对稳定区间,山西经济稳定运行存在保障,将持续拉动省内白酒消费升级。在一线高端白酒提价提升整体价格中枢的市场氛围下,消费升级带动次高端白酒市场迅速扩容,公司青花汾酒存在一定的品牌优势和市场积淀,未来有望得到更多的资源推动,在次高端白酒领域带具有较大的发展空间。我们看好公司深厚的品牌积淀、华润入股后有望更进一步帮助公司完善治理机制,借助华润渠道发挥协同效应,提升管理水平和营销能力。公司市场化的渠道改革以及省外扩张稳步推进。公司有望借助山西国改及山西经济复苏带来的良好势头,在次高端市场扩充领地。

风险提示:扩张受阻,协同效应发挥不畅,食品安全问题