杭州园林2018半年报点评:高弹性业绩迎最黄金增长期

事件:

公司于2018.8.17发布2018半年报。2018年上半年公司实现营业收入3.42亿元,同比增加429.99%;实现归母净利润0.25亿元,同比增加90.7%。其中Q2收入同比增加317.89%,归母净利润同比增加21.85%;扣非归母同比增加91.5%。

观点:

1. 园林设计龙头,借势拓宽产业链,推动业绩如预期大幅增长

公司为园林设计知名企业。系全国首批园林设计专项甲级资质企业,代表业绩包括西湖、西溪综合保护工程,G20 杭州峰会、“厦门金砖国家领导人峰会”和“海南博鳌亚洲论坛”等重大会议的配套设施景观改造项目,引领行业发展、获得广泛社会认可;

公司致力于向下游拓宽产业链,借博鳌论坛之机遇大举承接EPC项目。2017 年公司提出“设计和生态环境业务”双轮驱动的发展战略,在巩固传统设计业务优势的同时,发挥设计在产业链先导地位优势,积极拓展EPC业务。博鳌亚洲论坛2018年年会于2018.4召开,公司紧抓市场机遇,于2017.9-2018.2连续承接博鳌三大公园建设及景观改造EPC项目,其中包括2.95亿大农业国家公园建设工程,有力践行了公司由“设计”向“总承包”拓展的战略;

当前公司在手订单充沛,EPC订单受益博鳌论坛年会召开而快速释放,推动公司整体业绩如预期大幅增长。公司2018.6在手合同总额约7亿,包括5亿设计业务和2亿EPC业务,合计高达公司2017全年营收的3.8倍。其中EPC业务受益博鳌论坛年会召开而快速释放,推动公司2018Q1/H1整体营收增速高达592%/430%,我们预计2018全年EPC业务营收同比增速将至1003%,带动公司整体营收增速达242%

2. 业务结构调整所带来的整体盈利水平下降、经营现金流恶化乃是正常现象,将趋平稳

我们认为在EPC业务占比迅速提升的业务结构调整初期,公司所面临的整体盈利水平下降和经营现金流恶化是正常现象,随着业务结构日渐成熟将趋于平稳。公司EPC业务2017/2018H1毛利率水平分别为25.3%/7.8%,远低于设计业务,随着2017年底承接EPC业务并快速释放营收以来,公司整体毛利率呈现显著下降趋势,近4个季度分别为55.08%/39.62%/16.89%/21.41%;同时,报告期内公司经营现金流净流出2800万,较去年同期500万大幅增长,主要系公司本期EPC项目实施过程中,资金回款时间晚于经营支出时间;

另一方面,公司传统设计业务保持高盈利水平、费率得到有效控制。报告期内公司传统园林设计业务毛利率59.4%,较2017年度提升约4.3个百分点,保持业内领先水平,其中生态湿地、地产景观、休闲度假、市政园林细分领域毛利率分别为64.9%/61.3%/57.3%/56.7%。公司期间费率为6.44%,较2017年度显著降低约16个百分点,得到有效控制,远低于同期美尚生态(9.8%)、岭南股份(12.75%)、棕榈股份(15.68%)、东方园林(17.12%)、铁汉生态(18%)等同业公司;

3. 公司业绩高弹性,业务多机遇

业绩高弹性。公司当前业务规模处于业内上市公司末位,2018H1 营收3.42 亿,仅为同期东方园林的1/19、铁汉生态的1/14,具备更高成长可能性。

继博鳌之后,有望充分受益雄安市场。公司已入选雄安白洋淀规划设计供应商名单,并于2018.5 受邀参与新区启动区有关地块的相关设计工作以及《雄安新区街道树种选择与种植设计导则》的编制工作, 未来将会积极争取新区项目,不排除未来在雄安新区设立分、子公司,开拓周边市场业务;

我们认为未来公司有可能涉足PPP 领域,进一步扩展业绩规模。原因在于公司积极拓展EPC 业务以拓

宽产业链并取得重大突破,而PPP 是基于EPC 更进一步的工程模式市场化升级,更有利于公司业绩增长和业务结构优化,且当前PPP 清库告一段落,政策利空基本出清,市场结构充分优化、项目落地率持续攀升,市场空间仍然辽阔,公司作为民企园林设计龙头有望受益政策和产业基金扶持在未来承担更多PPP 项目。报告期末公司资产负债率为31.79%,仍处于较低水平,并与PPP 民企龙头东方园林战略合作开展生态环境综合治理项目,未来有望承接PPP 项目进一步扩大业绩;

结论:

报告期内,公司进一步提升传统设计业务毛利率水平、有效控制期间费率,两项指标均位于业内领先水平。当前在手订单充沛,其中EPC订单受益博鳌论坛年会召开而快速释放,推动公司业绩如预期大幅增长,2018Q1/H1总营收增速高达592%/430%,归母净利润增速高达184%/91%,我们预计2018全年EPC项目营收同比增速或将高达1003%,推动公司营收/归母净利润增速至242%/175%。我们认为随着业务结构调整所带来的整体盈利水平下降、经营现金流恶化乃是正常现象,将随业务结构日渐成熟而趋于平稳,公司未来有望充分受益雄安及PPP市场保持业绩高增长。预计公司2018年-2020年营业收入分别为6.29亿元、8.49亿元和11.03亿元;每股收益分别为0.75元、0.82元和0.92元,对应PE分别为37X、33X和30X,首次覆盖,给予“推荐”评级。