航天电器系列报告之三:从体外资产看航天电器

事件:

航天电器是我们持续强烈推荐的低估值稳健品种,是军工领域少数兼具高盈利能力、稳定成长性、且对军工行业具有较高弹性的标的,我们预计公司2018-2020年收入31.5亿元、38.3亿元、47.3亿元,归母净利润4.09亿元、5.19亿元、6.53亿元,对应目前股价PE 27.2X、21.4X、17.0X。

航天电器主营业务包含连接器、微特电机和高端继电器等,军品收入占比高达70%左右,以配套弹箭星船机等产品为主,在航天和弹载领域市场份额第一。本篇报告作为航天电器系列报告之三,我们将梳理控股股东航天科工十院在上市公司以外的其他资产。

观点:

一、控股股东为航天科工十院,公司是下属唯一上市平台公司的控股股东为贵州航天工业责任有限公司(即航天科工十院),直接持有公司约41.65%的股权,通过贵州梅岭电源和贵州航天电子科技间接持有公司7.71%股权,合计持有公司股权比例为49.36%。公司实际控制人为航天科工集团。

控股股东实力雄厚。航天科工十院前身为061基地,是我国地空导弹武器系统科研生产基地,拥有地空导弹武器系统总体、指挥控制、导弹总体、制导控制、发射控制等核心专业,在电源、微特电机、伺服机构、惯性器件、继电器、电连接器、特种方舱等产品的研制生产领域具有较强的优势和协作配套能力。十院辖有18个企业(含1个上市公司航天电器)、7个事业单位,资产总额181.8亿元。

控股股东下属唯一上市公司平台,资本运作空间较大。据公开报道,截至2016年年末航天科工集团的资产证券化率仅21%,远低于我国军工集团的平均资产证券化率。公司作为十院旗下唯一上市公司,被航天科工集团定位为高端电子元器件及工业基础件的研制单位,有望成为提升控股股东资产证券化率的上市运作平台,优质的体外资产注入可期。

二、成长空间可期,发展战略明确公司订单充足,长期以来业绩持续增长,未来成长空间可期。公司2017年营业总收入实现26.12亿元,同比增速16.77%,归母净利润实现3.11亿元,同比增速19.27%。

公司的发展战略为:聚焦主业,围绕公司使命“致力高科技领域,追求卓越,共享成就”,建设具有显著影响力和竞争力的一流高科技企业。公司为了有效抵御行业竞争加剧的风险,在2017年年度报告中披露:拟充分利用上市公司平台,以“新技术、补短板、产业链协同”为导向,开展企业收并购,拓展完善产业链、加快企业发展速度;未来将在新一代信息技术、新能源、5G 通讯、智能装备等高技术领域加快布局。由此我们可以推测公司未来的外延方向是与其同业或者与新一代信息技术、新能源、5G 通讯、智能装备等领域有关的公司。

三、控股股东优质资产有望注入公司目前,航天电器设有八家子公司,分别从事不同类型产品的专业生产。结合公司的发展战略和十院子公司的资产质量来看,我们认为未来林泉电机、梅岭电源、航天控制、航天电科、航天实业或较有可能被注入航天电器。林泉电机是二次电源及微特电机的专业生产商。林泉电机下属的贵州林泉和苏州林泉已经分别有55%和77.3%的股权被注入上市公司,截至2018年3月31日,林泉电机总资产10.1亿元,净资产8.1亿元;2018年第一季度实现营业收入6101.1万元,实现净利润1611.43万元;累计申请专利177件,发明占比40%以上。目前,林泉电机正进军中高端民用电机领域,如民用航空、机器人、新能源汽车、石油装备、通信、工业无人机等,这些发展方向与航天电器的战略方向较为契合。林泉电机旗下深圳市航天电机系统有限公司、深圳斯玛尔特微电机有限公司都是微特电机行业民企,虽有一定市场,有灵活民企机制,但研发实力弱,规模产值利润不够强大,它们可以通过被并购减小研发压力,专注生产;航天电器也可以利用它们的民企机制优势,把军工先进技术用于民品生产,双方互惠互赢有较强协同效应。梅岭电源是国内军用电源的龙头企业。建设有国家级特种化学电源重点实验室,是航空、航天、兵器、船舶等多个领域的主要化学电源供应商,市场占有率超过80%。截至2018年3月31日,梅岭电源总资产13.4亿元,净资产7.9亿元;2018年第一季度实现营业收入16441.78万元,实现净利润1846.91万元。成立以来,公司先后荣获国家科技进步特等奖、国防科技进步特等奖、国家发明奖、全国科学大会奖、国家载人航天突出贡献奖等二十余项国家级科技成果奖和100余项省部级科技成果奖。梅岭电源与林泉电机、航天电器,曾多次共同参与研制中国载人航天工程所需的关键零部件,若航天电器得以成功并购梅岭电源与林泉电机,这将大幅提升企业在载人飞船这一业务的效益。

航天控制连年盈利,从未亏损,自动控制系统和石油仪器领先。公司一体化能源舵机处于行业领先地位,是国内动调陀螺产能最大的单位,公司已配套的战略、战术、宇航型号近30个,在伺服机构等一些关键技术上具有自主知识产权。公司成立了以民用产品研发制造为主的贵州航天凯山石油仪器有限公司,研制生产的石油试井仪器在全国所有陆上油田及部分海上油田均有使用。目前,石油仪器公司正在研制开发新产品,力图打开石油测井仪器、油气田、煤气田等市场。航天电器如果收购航天控制,其在石油开采方面的民用产品线将得到大幅提高;二者若共同发力工业自动化领域,将进一步完善该产业链,甚至可以归为工业4.0的标的。

航天电科是我国航天电子产品及其测试设备的专业科研、生产单位。公司注册资本1.57亿元,拥有资产总额6.14亿元,现有员工700余人,其中各类专业技术人员近400人,具有中高级职称200余人,享受政府特殊津贴专家3人。公司拥有多种先进的设计仿真软件及数千台设备、仪器仪表。建有交会模拟运动系统试验场及微波、天线、射频仿真等试验室,具有较强的精密机械加工、自动贴装、无线电装接、无线电调试、火工品装配等生产与检测能力。经过多年发展,公司已形成了航天装备、电子控制、电子装联和协外配套等多元化并举产品格局,尤其在电子技术与信号处理方面颇具实力,产品多次荣获国家和省部级奖励,国家领导人多次视察公司。航天电科作为航天电器的下游企业,对电子元件需求量大,成功并购航天电科将拓展航天电器的产业链,提升公司绩效。

结论:

目前仍是低估值首选标的,持续强烈推荐。不考虑外延,公司2018-2020年收入31.5亿元、38.3亿元、47.3亿元,归母净利润4.09亿元、5.19亿元、6.53亿元,对应目前股价PE 27.2X、21.4X、17.0X。公司属于军工领域少数兼具高盈利能力、稳定成长性、且对军工行业具有较高弹性的品种,维持公司“强烈推荐”投资评级,六个月目标价30元。

风险提示:

行业竞争加剧;军品订单不及预期。