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白云机场:T2投产成本阶梯式上升,看好非航成长

来源:国金证券 作者:苏宝亮 2018-08-20 00:00:00
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公司发布2018年半年报,营业收入37.2亿,同比增长15.8%;归母净利润7.0亿,同比下滑10.0%,每股收益0.34元,业绩小幅低于预期。

经营分析

流量高位放缓,T2非航新协议拉高收入增速:2017年白云机场经历放量,高基数的前提下,时刻剩余驱紧,造成2018H1公司流量增速高位逐步放缓。与2017年同期相比,飞机起降增速下滑4.0pct,旅客吞吐量增速下滑3.5pct。考虑到T2航站楼投产,公司存在放量需求,若暑运旺季期间仍能保持放行率达标,白云机场或将再次经历放量周期,预计公司流量增速有望再次回到高位。虽然流量增速放缓,但营业收入在本期加速。Q2单季实现营收20.0亿,同比增长22.5%,主要是因为相关免税、广告协议以及商业租赁贡献增量约2.8亿。我们测算,2018年免税、广告、商业可贡献营业收入增量10.9亿。

T2成本阶梯式上升拉低业绩:公司本期业绩低于预期主要原由成本端。Q2单季归母净利润2.7亿,同降27.6%。我们认为,公司业绩在Q2大幅下滑,主要是因为T2航站楼投产,人工、折旧和运营成本阶梯式提升,从而拉低业绩。Q2单季营业成本14.9亿,同增52.4%。2018H1营业成本同比共增加5.8亿,我们测算T2航站楼相关成本增量4.7亿,预计全年新增16.0亿。

T2投产资金压力仍然存在:T2航站楼虽然已经投产,但工程款方面仍然存在较大资金压力。根据半年报披露,2018H1二期扩建工程增加金额76.8亿,前期通过自筹和发行债券筹集资金,财务费用显著提高。公司目前仍有借款约40亿,另外本期其他应付款相比期初增加50.1亿,此项增加较大部分为二期扩建工程款。公司每年经营性现金流约20亿,预计需要通过外部融资补充扩建工程资本开支,将会进一步提升财务费用,对业绩造成压力。

投资建议

受到民航发展基金政策取消和T2投产影响,公司业绩处于最低迷时期,股价经历调整后存在安全边际。但机场业务运营效率良好,作为门户枢纽,内生增长无忧,流量平稳增长,将继续带动非航业务持续高速增长,潜力巨大。虽然T2投产相关成本阶梯式上升,公司业绩双轮驱动,预计2020年业绩将重新回到上升通道。公司2018-2020年EPS为0.68/0.58/0.65元,PE对应19/22/20倍,维持“买入”评级。

风险提示

新建T2成本增量超预期,非航增长低于预期,突发性事件影响。





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