苏交科:民营设计咨询行业龙头,内生外延驱动业绩稳健增长

民营设计咨询企业典范,定位基建领域综合服务商:苏交科前身为江苏省交通科学研究院,目前是国内民营工程咨询龙头,拥有工程设计综合甲级资质(行业最高等级)。2016年公司先后收购全球领先工程咨询企业EPTISA和美国环境检测龙头TestAmerica,开启全球化布局新纪元。公司业绩持续稳健增长,2018H1实现营收29.79亿元,YoY+22.06%,归母净利1.83亿元,YoY+20.66%,2014-2017年公司营收与净利润CAGR分别为44.45%和22.47%。

工程咨询行业整合大势所趋,龙头企业强者恒强:我国工程勘察设计行业规模近5000亿元,行业内企业数量众多(约2.36万家),2017年CR4/ CR10/CR60分别为9%/15%/33%,行业竞争格局分散。由于设计咨询行业存在“资质壁垒、区域壁垒、条块壁垒”三大发展瓶颈,并购整合成为企业实现全国化布局、拓展业务领域、快速提升综合实力的重要途径。随着设计咨询行业内并购整合的持续推进,龙头企业有望实现强者恒强。

并购能力突出叠加激励完善,公司成长动力充足:工程咨询行业作为智力密集行业,行业竞争主要体现在人才的争夺。公司坚持外延并购的发展战略,自上市以来借助资本市场力量收购了10多家工程咨询企业,团队实力不断增强,且绝大部分被并购企业均完成了业绩承诺,彰显了公司突出的并购整合能力与管理层高效的执行力。此外,公司激励机制持续完善,先后于2013年、2014年和2018年实施了三次股权激励,与公司核心管理团队以及技术骨干形成长期利益捆绑,释放了公司成长动力。

2H18TA&EPTISA盈利将反转,海内外齐发力助业绩稳健增长:公司积极推进属地化建设,在外延并购的基础上,通过在全国各地设立子公司,迅速切入当地市场,扩大公司市场覆盖率。2017年公司江苏省内和国内江苏省外地区的收入占比分别达到了21%和43%。海外业务方面,随着业务整合深入推进以及公司的支持不断加强,TA、EPTISA经营持续向好,2018年TA盈利将进一步改善,EPTISA业绩将实现反转,两者与母公司协同效应有望逐步显现。公司海内外业务双轮驱动,业绩将维持稳健增长。

盈利预测与投资建议:作为国内民营工程咨询企业龙头,公司内生与外延并举,积极推动业务属地化建设,完善全国布局,未来业绩将持续稳健增长。此外,随着公司与TA、EPTISA整合不断推进,TA、EPTISA盈利将持续释放,增厚公司业绩。我们预计2018-2020年公司EPS为0.70元、0.86元和1.04元,对应当前PE分别为13.6倍、11.2倍和9.2倍,首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示:应收账款回收风险:公司主要从事工程咨询业务,由于业务执行过程以及业主的结算方式导致公司收款滞后于劳务成果的完工进度,垫资现象普遍,公司应收账款占营业收入比重较高。如果未来公司不能维持对应收账款的高效管理而引发坏账损失,将对公司业绩形成负面影响。商誉减值风险:公司自上市以来持续推进外延并购,成功收购了一系列公司。如果未来被收购企业业绩不达预期,将引发商誉减值,对公司业绩形成负面影响。交通基建投资增速大幅下滑的风险:公司主要从事高速公路、轨道交通等交通基础设施建设项目的设计咨询工作,公司订单情况与交通基建投资相关性较高。如果未来交通基建投资出现大幅下滑,将对公司业绩造成负面影响。