片仔癀:主导产品量价齐升,业绩稳定高增长

片仔癀发布2018年半年度报告:2018H1公司营收24.04亿元,同比增长37.14%;归母净利润6.18亿元、扣非后归母净利润6.05亿元,分别同比增长42.55%、45.15%。

主导产品量价齐升,高增长持续。公司二季度单季度实现营业收入11.82亿元,同比增长32.40%,相比一季度42.06%的增速略有放缓;但单季度归母净利润2.91亿元,同比增长40.90%,与一季度44.06%的增速相比差别不大。上半年工业收入10.37%亿元,同比增长40.79%;商业收入11.35亿元,同比增长34.94%,收入端放缓主要是商业收入增速有所降低,主导肝病产品片仔癀收入10.01亿元,同比增长45.95%,仍然维持高增长。

三费控制得宜,受原材料价格影响毛利略有降低。公司上半年销售费用2.21亿元,同比增长31.81%,主要是化妆品、食品等子公司加大广告、业务宣传投入及员工薪酬增加所致;管理费用1.33亿元,同比增长24.69%,管理费用率5.52%,比去年同期下降0.55pct;财务费用-440万元万元。公司上半年期间费用率14.53%,比去年同期下降1.00pct,费用控制良好。上半年公司整体毛利率44.59%,相比去年同期44.10%的毛利率基本保持稳定,但相比于一季度46.49%的毛利率有所下降,主要是由于与2017年相比较,牛黄价格在报告期内呈现持续上涨,受原材料价格上涨影响,片仔癀产品上半年毛利率83.67%,相比2017年下降2.81pct。

片仔癀产品销量持续超预期,量价齐升逻辑不变。公司上半年肝病产品收入10.01亿元,同比增长45.95%,考虑到2018年上半年相比2017年提价约6%左右,测算上半年片仔癀产品销量增速在35%左右,相比过去几年10%左右的增长大幅提升,销量增速持续超市场预期。公司内销主要是通过各地的经销商以及药品零售渠道等经销模式和“片仔癀体验馆”以及“VIP直销”等直销模式。未来随着公司对销售渠道管理的深化、片仔癀体验馆数目的增多,片仔癀产品终端销量有望保持在15%-20%左右。片仔癀自2016年6月进入新一轮提价周期,至今公司三次提高主导产品片仔癀的出厂价格,考虑到长期来看片仔癀原材料麝香、牛黄及蛇胆的价格呈上涨趋势,我们预计后续产品提价将成为常态。预计后续片仔癀将进入年均提价10%左右的正常价格调整轨道。每年10%以上的价格增长叠加15%-20%左右的销量增长将保证公司未来3-5年内保持年均30%以上的净利润增速,业绩确定性强。

日化业务及食品收入增长超预期,“一核两翼”布局发力。上半年公司日用品、化妆品板块收入2.16亿元,同比增长32.54%,其中片仔癀化妆品公司收入1.34亿元,同比增长50%;利润总额1650万元,同比增长22.31%。食品板块上半年收入952万元,同比增长144.08%。随着公司对衍生品业务销售投入的增长,公司“两翼”业务高速发展,后续有望成为公司新的利润增长点。

维持“买入”评级:预计公司2018-2020年EPS分别为1.84元、2.42元、3.13元,对应PE为59倍、45倍、34倍,维持“买入”评级。

风险提示:片仔癀产品终端销量不及预期、原材料价格变动风险等