民生教育:2018H1业绩高增,融资能力较强

事件:1)公司发布2018年中报,实现营业收入3.2亿元,同比增长24.2%;实现核心净利润2.3亿元,同比增长22.4%;实现归母净利润2.18亿元,同比增长35.3%。2)公司发布公告称,与工商银行重庆市分行签订战略合作协议,工商银行在授信审批核准的前提下,在未来三年内向本公司提供累计不低于人民币100亿元的意向性融资,融资成本为基准利率。

新增外延并表,2018H1业绩加速增长:2018H1,公司实现营收/净利润分别同比增长24.2%/22.4%,主要原因在于公司旗下学校在校生人数达43344人,同比增长33.3%。伴随学生人数的增加,学费和住宿费收入也稳步增加。2018H1总学费为2.9亿元,同比增长23.4%,营收占比92.7%;住宿费为0.2亿元,同比增长34.8%,占总营收的7.3%。分学校来看,已有4所学校学生人数为35052人,同比增长7.8%,占总学生人数的80.86%;学费为2.6亿元,同比增长10.33%,占总学费的89.4%。公司实现营收/净利润加速增长,主要原因在于新增两所外延并购学校,即重庆电信职业学院和渤海实验学校的学生人数合计8292人,占总学生人数的19.14%;两所学校合计实现学费收入3081万元,占总学费的10.6%。

与工商银行签订合作协议,获基准利率100亿元意向性融资:公司今日发布公告称,与工商银行重庆市分行签订战略合作协议,工商银行拟于未来三年提供累计不低于100亿元的意向性融资,用于支持公司发展教育及教育相关业务。在融资成本方面,按照重庆市重点公办中学、重点大学同等待遇,给予公司基准贷款利率。公司与工商银行已经深度合作20余年,本次战略合作协议的签署,为公司业务外延拓展及校园建设提供了充足的资金支持;且优惠的基准利率贷款显示公司较强的融资能力。

内生外延并举,在校生人数有望进一步提升。2014-2017年,公司旗下学校学生人数的年复合增长率接近15%,公司内生外延并举,预计未来几年在校生人数将快速增长。

(1)内生方面:公司自建乐陵民生高级中学、乐陵职业中等专业学校,预计将于2018.9及2019.9开始运营,校区容量合计约3000人,预计2018年9约第一批招生约400人;且重庆工商大学派斯学院新征土地规划已经报政府审批,预计落地后将一定程度扩张学校容量。

(2)外延方面:公司上市以来拟收购重庆电信职业学院、安徽文达信息工程学院、云南大学滇池学院等3所本科院校,其中重庆电信职业学院已于2017年12月实现并表,2018H1拥有在校学生5791人;云南大学滇池学院将于2018年9月完成并表,预计2018-2019学年将拥有在校生19200名,滇池学院2018-2019学年的学费约16,000元-24,500元。另外,公司2018年完成收购山东寿光渤海实验学校,2018年5月完成并表,截止2018H1拥有在校生2501人。截止目前安徽文达信息工程学院举办人变更正有序推进,预计将增厚公司未来两年业绩。

学费增长稳健,未来有望持续提升:公司学费每2年提一次价,2016/2017学年,5所学校中的2所平均提价1000元。基于以下两方面原因,公司整体学费平均水平有望持续提升:第一,生均学费同业最低。2017年,民生教育生均学费约为8200元,处于可比高教集团最低水平,存在较大提升空间。第二,录取分数处于高教集团中档水平,存在较强议价能力。2017年,公司旗下学校录取分数线平均超过对应省控线18.3分,处于高教集团中档水平,对比相对学费水平,公司存在较强议价能力,学费有望继续提升。综上,预计公司旗下院校平均学费水平将维持稳健增长。

盈利预测与评级:公司是中国最大民办高等教育供应商之一,内生增长稳定,外延并购加速。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.08元、0.11元、0.11元,由于公司部分外延并购标的并表预期尚有不确定性,暂不给予目标价及评级。

风险提示:产业政策变动的风险,学校招生或不及预期的风险,外延并购或不及预期的风险,业务整合或不及预期的风险,规模扩张带来的管理风险。