新经典:长期成长逻辑仍清晰,关注新品推广情况

公司披露了2018年中报。上半年实现营收44,451.13万元,同比下降3.19%,归属净利10,937.99万元,同比增长0.97%。分销业务2017年陆续剥离拖累整体收入增长;自有版权图书策划与发行实现收入34,106.08万元,较去年增长2.18%;非自有版权图书的发行业务实现营业收入5,668.33万元,同比下降15.30%,主要为去年同期热销产品《人民的名义》销量大幅下滑所致,后续预计该业务将走稳;数字图书实现营业收入798.58万元,增长迅猛但占比较低;Pageone书店零售业务实现营收788.76万元,占主营收入1.82%。由于上半年新增股权激励摊销费1214.5万元,总部人力资源投入较去年同期增加605.88万元,零售业务受上半年改造整顿影响亏损340.54万元,上半年利润增速较低。

增值税影响经营节奏,不改成长逻辑。上半年图书免税政策滞后直接影响了公司上半年销售商品的结算,资金回笼及产品推广阶段性受到影响,我们认为这一影响是行业性的。具体而言,公司上半年期末应收账款达2.66亿元,相比2017年期末的0.85亿有明显增长;上半年经营性现金流净额为-1.74亿元,上年同期为0.82亿元。上半年存货增长明显,期末账面价值3.21亿元,同比增长66.7%,拆分主要是由于原材料(原料纸张)增长明显,库存商品及委托代销商品相比去年同期略有增长。随着税收优惠政策的落地,公司下半年经营有望回归正常,我们仍看好在全民阅读、阅读率提升等利好背景下,大众图书消费市场增长的潜力。

新品储备丰富,期待增速修复。《百年孤独》《窗边的小豆豆》《活着》《霍乱时期的爱情》《牧羊少年奇幻之旅》《第七天》《倾城之恋》《一粒种子的旅行》等长销品种畅销排名保持前列显示销售依然强势,委托代销产品《平凡的世界》《穆斯林的葬礼》《人生》《边城》等长销品种在报告期内表现良好,但东野奎吾作品及《人民的名义》销量在去年高基数下有所回落,影响了公司上半年出版发行业务增长。上市后公司实现了编辑团队扩张,上半年新增自有版权图书138种,其中《假面山庄》《偶遇》《勇气》《黎明之街》《橘子不是唯一的水果》《正见》等图书先后登上各类图书榜单,少儿图书已建立独立发行团队,我们认为上半年公司主要还是处于新品储备及推广阶段,下半年周转回归正常后,建议重点关注公司新品增量贡献,我们预计增长有望在Q3得到修复。

维持“买入”评级。我们认为当前股价已部分反映上半年行业影响,但在评估该影响后我们略微下调了公司的盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为2.03/2.58/3.17元,对应PE为37/29/24倍。我们仍看好公司的优质内容生产能力及行业的长期增长潜力,维持“买入”评级。

风险提示:文娱消费增速不及预期,公司新品适销风险,系统性风险。