天虹纺织2018年中报业绩点评:产能持续扩张,毛利率存在多重提升机会

主要产品价格提升及新增产能投放驱动业绩增长

公司2018 年上半年收入同比增长18.3%至88.1 亿元。主要增量来自于1)纱线下游景气度回升带来价格提振,以及2)越南坯布及面料工厂2H17 投产、针织染整企业恒志成为全资控股公司等产能布局动作。毛利率同比提升1.4 个ppt 至16.8%,毛利润同比增长28.8%至14.77 亿元。归母净利润同比下降6.6% 至6.02 亿元,若去除1H17 收购牛仔服装业务产生的一次性收益1.47 亿元, 净利润同比增长20.9%。期内EPS 0.66 元,中期股息23 港仙。

产能持续扩张

截止1H18 末,公司纱线产能较2017 年末增加10 万锭至313 万锭。期内产量34 万吨。由于自用纱线数量增加以及产能增加进度较预期缓慢,导致对外销售纱线数量仅增加5.1%至31.7 万吨,本年度预计销量为70 万吨。公司将18、19 年纱线产能扩张计划提升至84 万锭,主要于4Q18 及1H19 年投产, 较之前计划增加了24 万锭。通过收购整合方式,整体18、19 年用于产能扩张之Capex 将达20 亿元。同时公司也在积极关注中下游整合机会,以期形成一体化产能优势,稳固毛利率水平。

毛利率存在多重提升机会

期内公司毛利率回升至16.8%之正常水平,有赖于纱线板块景气度回暖。公司毛利率具备稳固提升趋势:1)棉价上行机会。公司棉花库存周期约5 个月, 我国每年棉花供需缺口约350 万吨,考虑新增进口配额后缺口在100 万吨左右,叠加本轮轮出后国储棉库存水平将落至低位,带来棉价现货上行压力;2) 产能整合机会。公司梭织面料业务及牛仔裤业务仍在起步阶段,同时针织面料工厂去年年末转为全资控股,存在生产及接单效率提升空间。3)一体化协同机会。公司在越南及国内产能均存在坯布/面料与纱线产能的垂直整合机会。4) 国际销售机会。公司通过收购获得专业化销售团队,提升越南及尼加拉瓜工厂产品的销售能力,预计在产品结构和议价能力方面将逐渐展现优化效果。

维持“买入”评级及目标价15.42 港元

为反映公司产能扩张计划及毛利率提升前景,我们小幅提升2018-2020年EPS 至 1.49/1.73/2.00 元。维持基于DCF 目标价15.42 港元,对应18/19 年9.1 倍/7.8 倍PE,维持“买入”评级。

风险提示:行业竞争加剧;子品牌拓展不及预期。