碧水源半年报点评:新签订单重质轻量,静待融资环境边际改善

受融资环境偏紧影响,PPP项目推进有所放缓:

公司发布2018年半年度报告,公司2018年上半年实现归母净利润3.65亿元,同比下降31.61%,主要原因是去年同期公司出售盈德气体造成非经常性损益大增所致;公司实现扣非净利润3.54亿元,同比增长10.20%,业绩略低于预期,主要原因是公司的PPP等工程类项目受融资环境偏紧影响,推进有所放缓,二季度营收下滑严重,较一季度下滑47.72%。

良业环境并表提升业绩及毛利率,经营活动现金流有所恶化:

公司2018年上半年环保整体解决方案、城市光环境解决方案、市政工程、净水器销售业务实现营收分别为20.82亿元、11.59亿元、5.08亿元、1.06亿元,同比增长分别为34.05%、743.24%、-54.05%、5.86%,毛利率分别为34.38%、44.49%、9.77%、54.70%,其中良业环境并表是业绩增长主要来源,且带动整体毛利率达到34.44%,同比增长7.24个百分点。同样受宏观降杠杆政策影响,公司上半年经营活动现金流净额(-13.59亿元)同比有所恶化,且二季度财务费用率高达8.72%,同比增长5.37个百分点。

新签订单质量提升、增速放缓,在手订单仍然充足:

公司2018年上半年新签EPC类订单145亿元,BOT类订单165亿元,二季度新签订单数量较一季度有所减少,主要是由于上半年整体融资环境偏紧,公司有意识的缩减了BOT类订单数量,而更偏好于回款周期较快的EPC类订单。公司目前在手未确认收入的EPC类订单为243亿元,尚未执行的BOT类订单为89亿元,在手订单仍然充足,未来公司业绩高增长仍有保障。

看好公司业绩中长期稳健增长,维持“推荐”评级:

因受到融资环境影响,公司业绩释放有所放缓,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.95(-0.15)、1.18(-0.26)和1.45(-0.34)元,当前股价对应2018-2020年PE分别为13.3、10.7和8.7倍。公司上半年业绩受到融资环境的影响较大,目前融资环境正在逐渐宽松,货币政策和财政政策持续释放积极信号,公司下半年业绩释放速度有望逐渐回暖,维持“推荐”评级。

风险提示:PPP项目推进不及预期,融资环境恶化,毛利率下降的风险。