利率债周报:利润增速应会逐步回落,预期博弈仍将导致波动

1-6月,全国规模以上工业企业利润总额同比增长17.2%,增速比1-5月份加快0.7个百分点。从历史数据来看,2011年以来,工业企业利润累计增速与PPI累计同比的相关系数接近86%。1-6月PPI累计同比较1-5月提升0.2个百分点至3.9%,物价上涨是带动工业企业利润增速走高的主要原因之一。盈利能力提高也对利润增长构成支撑,1-6月规模以上工业企业主营业务收入利润率6.51%,为年内最高点。

由于基数原因,PPI下半年可能出现较为明显的回落,对工业企业利润的拉动作用将会减弱。同时综合考虑去年同期工业利润累计增速的较高基数,我们预计下半年工业企业利润增速将出现下滑。若从单月数据来看,6月工业企业利润同比增速为20%,较上月下滑1.1个百分点。

此外,6月末规模以上工业企业产成品存货增长8.3%,较上月提高1个百分点。从6月PMI分项数据看,企业主动补库的意愿并不强,而6月需求出现下滑,使工业企业库存去化速度偏慢,导致存货累计增速出现上行。

若下半年工业企业利润增速逐步回落,叠加库存去化不及预期,则可能影响企业生产和投资的积极性,给经济增长带来压力,支持利率债收益率的继续下行。但7月中旬以来政策基调已出现边际变化。7月25日又有消息称,为支持地方法人金融机构满足有效信贷需求,央行下调宏观审慎监管框架(MPA)中的结构性参数,此举应是对应资管新规执行细则中“对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产,在宏观审慎评估(MPA)考核时,合理调整有关参数,发挥其逆周期调节作用,支持符合条件的表外资产回表”的具体措施。若此消息属实,将提高部分银行的广义信贷增长空间。目前市场预期紧信用的市场格局可能逐步得到缓解,市场环境更有利于信用债而非利率债。

政策调整对经济和市场的影响还需观察,不仅工业利润增速可能回落,经济下行的压力也依然存在,贸易战后续走向的不确定性也影响着投资者对市场的态度。近期利率债的走势可能仍然较为纠结,后续发布的经济数据也可能会带来进一步的波动。

我们维持半年度报告及之前周报中的观点,若无超预期因素催化,收益率下行的空间可能不大,但在预期博弈更为激烈的市场环境中其波动幅度可能加大。

一级市场利率债净融资较前周减少2407.33亿元。国债与地方政府债发行较上周缩量明显。

二级市场国债与国开债收益率曲线明显增陡。国开债和国债利差走扩,现券二级市场成交活跃度持续提升,国债期货价格小幅波动。

资金利率央行未通过公开市场投放资金,周内市场流动性仍较为充裕,利率以下行为主。R007与DR007利差较前周同期走扩6.67BP,同业存单发行利率明显下行。

实体经济1-6月工业企业利润依然保持较快增长。周内发电耗煤继续增加,全国高炉开工率明显回落,30大中城市商品房成交面积继续回升。

通货膨胀农业部农产品批发价格200指数继续上扬,主要农产品价格多数上涨。

原材料物资价格指数上涨,具体品种出现分化,原油钢材上涨水泥煤炭下跌。

风险提示贸易冲突超预期发酵,经济下滑压力超预期,资金面超预期宽松或收紧。