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片仔癀:业绩增速快,确定性成长

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事件:公司发布业绩快报,2018H1营业收入、归母净利润、扣非净利润约为24亿元、6.2亿元、6.1亿元,同比增速分别约为37%、43%、45.5%。

上半年业绩持续高增长,预计销量仍维持在30%以上。公司2018H1营业收入约为24亿元,同比增长约为37%。由于业绩快报信息有限,故做如下分析:参考2017H2医药商业收入约为11亿元,考虑到该业务规模环比波动幅度不大,我们估计2018H1商业收入约为12亿元。同时结合2018H1营业利润率变化,公司营业利润率约为30.3%、同比提升约1个百分点,故判断2018H1片仔癀系列收入占比同比有提升趋势。结合日化板块收入增长情况,估计片仔癀系列收入预计超过10亿元,同时考虑2017年产品提价因素,保守估计2018H1片仔癀销量增速仍维持在30%以上。从单季度来看,2018Q2收入、归母净利润约为11.8亿元、2.9亿元,同比增速约为32%、40%。我们认为增速环比放缓,与公司季节性控货有关。但由于片仔癀体验店继续增加,空白市场逐渐覆盖,且由于公司产品具有稀缺、奢侈品属性,将受益于消费升级趋势,我们继续看好全年销量增长。

提速发展趋势明显,持续看好公司快速成长。1)管理层战略清晰,由原来坐商制变革为主动营销。目前轻资产体验店等模式已使片仔癀产品从福建、华南逐步走向华中、华北乃至全国,体验店模式及相关政策将得到继续推进。a、强化建设片仔癀体验店建设,估算体验店渠道2017年销售规模或已经实现翻番,目前体验店规模预计已经达到120家左右,预计其数量仍将持续稳定而有质量的增长,持续看好片仔癀在体验店渠道的销售放量;b、加强产品终端价格管理保证渠道利润空间,提价后渠道让利增加,且对体验店及经销商政策更加宽松,促进产品销售;2)稀缺性强化提价逻辑。目前全国天然麝香需求竞争加剧,原材料稀缺性。片仔癀系列在上轮提价后消费端接受度较好,量价齐升趋势明显,预计其出厂价及终端价仍有持续提价动力和空间。由于2017年牛黄等原材料价格上涨明显,且2018Q1肝病用药整体毛利率下滑约3.5个百分点,我们认为产品提价预期仍较强烈;3)存在市场预期差。认为公司产品具有独特、稀缺及其发展阶段特殊性,理应享受高估值;麝香行业供给虽然紧张,但是行业内部仍有分化,对于公司而言其原材料产能瓶颈限制较弱,具体原因有行业养麝数量有改善、养麝基地储备,申请增加配额已经获得通过等,供给稳定持续。

盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年EPS分别为1.89元、2.56元、3.46元(原预测2018-2019年EPS分别为1.77元、2.39元、3.23元,调整原因为对全年销量增速预期提升),对应市盈率分别为67倍、50倍、37倍。我们长期看好公司稀缺性及产品提价逻辑。且随着公司在营销领域不断加强,品牌形象提升将带动大健康系列销售,收入或维持快速增长,维持“买入”评级。

风险提示:产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期。





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