东方时尚:异地扩张初见成效,收入结构有望优化

推荐逻辑:公司是全国驾驶培训龙头,2017年上半年北京地区市场占有率近30%。公司异地扩张新校区成效显著,6月22日公告称公司石家庄考场用地问题已经获得解决;公司已切入人才缺口明显、政策支持较大的航空培训领域,未来发展空间广阔。

公司业绩状况:2017年公司实现营业收入11.73亿元,同比微增1.53%;实现净利润2.35亿元,同比略下滑4.47%;公司主营业务收入及净利润增长乏力,主要原因在于公司自建及外延并购新校区前期投入较高。据2018年一季报数据,公司预收账款/经营活动现金流量净额均有所增长,我们预计主要原因在于公司异地扩张校区招生情况改善,新招学生数量大量增长,且税费有所下降所致。

异地扩张初见成效,收入结构优化:公司异地扩张初见成效,2015-2017年,公司收入来源占比最高的北京地区占比逐年下降,由2015年的89.94%已下降至2017年的82.3%、云南地区收入占比维持在10%左右的水平、荆州地区为2017年公司新增收入来源地区,占整体收入比例为5.1%;2017年石家庄地区收入占比较2015年提升约1个pct,公司整体收入地域来源更加多元化。

云南驾校逐步满员,石家庄驾校潜力较大:目前公司异地扩张项目云南昆明驾校已开始营业,云南驾校占地500多亩,年培训能力6万人左右;目前维持2-3万培训人数。另外,公司石家庄驾校目前拥有学员人数1万多人,前期由于考场用地批复延缓,公司需借助其他驾校场地考试产生额外的运营成本,尚未实现盈利,目前该问题已经得到解决;但石家庄地区开设课程体系较为全面,且招生人数在当地排名首位,随着招生人数、课程消耗的上升,考场用地问题的解决,预计未来利润贡献增长潜力较大。

横向扩张切入航空培训市场:2018年4月,公司与昆明理工大学签署《合作办学协议》,拟民航人才培养、学历教育开展深度合作。2018年6月,公司下属子公司东方时尚航空与海若通用航空签署增资协议,标的公司主要从事飞行驾驶执照培训业务,公司切入民航飞行员培训业务持续推进。民航培训就业主要方向民航飞行员培训产能输出不足、人才缺口明显;我国目前已有600多个通航机场在建,十四五规划又将增加500个通航机场,通航飞行员存在巨大市场。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.3亿、3.7亿和4.2亿元,对应的EPS分别为0.57元、0.63元、0.71元。公司是驾驶培训行业龙头企业,稀缺性显著,跨区域布局以及切入航空培训领域有望提升公司核心竞争力,建议持续关注。

风险提示:行业政策变动风险,市场竞争加剧的风险,异地扩张或不及预期的风险,并购企业业绩或不及预期的风险,石家庄、荆州校区业绩增速或不及预期的风险。