三一重工事件点评:经营杠杆大幅下降,盈利持续性大幅提升

事件:根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据,2018年1-5月纳入统计的25家主机制造企业,共计销售各类挖掘机械产品105935台,同比涨幅60.2%。国内市场销量98727台,同比涨幅57.7%。出口销量7172台,同比涨幅103.9%。2018年5月,共计销售各类挖掘机械产品19313台,同比涨幅71.3%。国内市场销量17780台,同比涨幅69.6%。出口销量1523台,同比涨幅95.3%。

经营杠杆大幅下降,盈利持续性大幅提升。公司营运资本占营业收入比重由2016年的78.06%下降至2017年的36.61%;长期经营资产占营业收入比重从2016年的89.63%下降至2017年的49.53%。公司坚决贯彻可持续经营的核心理念,短期注重经营的“敏捷”和“弹性”,充分利用其强大的竞争优势,在上下游产业链中建立议价优势。一方面公司发展战略逐渐向轻资产转变,从供应链管理、库存管理、精益制造入手,不断降低经营杠杆系数,以快速响应销售额的周期波动;另一方面公司始终保持高比例的研发投入,将非核心生产制造部分外包,生产成本中来源于原材料采购的可变成本占比不断提升,持续降低日常经营中营运资本的投入,节约存货和应收账款的资金占用,加速现金流通,节约营运资金投入成本,公司品牌价值充分体现,现金流改善持续性大幅改善。

行业数据持续超预期,市场结构演化公司充分受益。《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》涉及投资额4.7万亿元,其中2018年1.3万亿元。2009-2011年高峰生产的工程机械逐步退出市场,新机更新替换需求支撑行业销量数据,预计未来三年行业增速平稳增长,行业整体进入良性发展轨道。目前挖掘机的市场保有量已经接近130万台,以8-10年的更新周期计算,我们判断未来挖掘机市场的年化更新需求均值在12-14万台之间,进一步考虑下游投资额的拉动,预计2018年挖掘机销量突破16万台,同比增速约20%左右。公司不断深化市场经销渠道,加大研发投入,培育品牌价值,目前公司管理水平比肩国际巨头,随着公司工业互联网应用的持续深化,公司库存及营运资金管理将进一步释放盈利空间,工程机械龙头有望穿越周期,实现价值飞跃。

盈利预测与投资评级:预计公司2018~2020年营业收入分别为512.05亿元、624.09亿元和699.21亿元,净利润分别为40.26亿元、54.61亿元和60.00亿元,EPS分别为0.52元、0.71元和0.77元,对应PE分别为16X、12X和11X,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:公司核心竞争下降导致收入规模与净利润下降。