中国重型卡车行业:近期股价大幅上涨,但预计盈利增长继续推动股价上行

投资要点:2018年前5个月中国重卡销售强劲(同比增长15%),再次印证了我们对该行业的积极看法,我们将全年行业销量预测上调至122万辆,相当于9%的同比增长。我们预计受基建需求驱动工程车销量将强劲增长,以及取代国家排放标准III卡车所拉动的更换需求将继续支持重卡销售。因此,我们预计2019-20年重卡销量将保持在每年110万辆的高位。我们上调了潍柴动力(2338HK;买入)和中国重汽(香港)(3808HK;买入)2018-19年的盈利预测,新的目标价分别为13.8港元和14.9港元。

工程车将维持强劲增长势头。由于部分重卡销售于去年四季度已经完成,市场对2018年一季度重卡的强劲销售和盈利持续性持怀疑取态。4-5月重卡销量分别同比增长18%和17%,恢复了投资者对该行业增速的信心。超预期部分主要来自工程车(底盘)的强劲销售,2018年前四个月工程车同比增长65%,抵消了物流卡车(牵引车)同比下滑18%。展望未来,我们相信稳定的基建工程增长,包括越来越多的PPP项目进入执行阶段,将继续推动工程车和工程机械的需求。过去数年,工程重卡和挖掘机销售增长非常一致。参考其他施工机械销售数据,挖掘机销量保持强劲(2018年前五个月同比增长60%),我们认为今年总体需求前景向好。

我们对2018年的预测已考虑到物流车销量疲弱。我们预计今年物流卡车需求将保持低迷,因为(1)运费低迷;(2)我们发现下游库存正在增加,估计需要几个月才能消化。然而,我们认为2018年全年重卡总销售量为122万台的全年预测并不算进取,因为这仅相当于2018年6-12月份销量同比增长5%,而前5个月增长为15%。2019年,我们预计国标III重卡的淘汰速度会加快,我们估计这些重卡数量达到300万辆,占重卡总保有量600万辆的一半。我们维持之前的观点,替换需求将继续支持2018-20年重卡的高销售,且销量将远高于之前的周期。

近期股价反弹后仍有上行空间?我们纳入行业最新预测后,上调了潍柴动力2018/19年盈利预期8%/4%,同时上调了重汽的盈利预期7.8%/7.5%。潍柴动力和重汽目前估值分别为2018年4.8倍和4.1倍EV/EBITDA,低于历史平均估值。我们认为未来股价将受盈利增长驱动,而非估值扩张。股价催化剂将包括:(1)强劲月度销售数据;(2)2018上半年的强劲盈利。