宏观固收周报:通胀继续平稳,出口高位运行难持续

出口高位运行,前景并不乐观。5月出口继续高位增长,但在全球经济周期越过高点环境下,未来走势并不乐观。本轮全球经济复苏动力来源于工业和房地产,而工业品价格回落显示工业动力不再,长端利率上行将对房地产市场形成抑制,年初以来发达国家PMI回落和新兴市场国家风险加剧显示全球经济越过周期高点,全球贸易增速随之回落。而贸易摩擦逐步趋于稳定,将推动我国出口向全球贸易增速放缓趋势回归,出口增速将面临下行态势。未来几个月增速将逐步放缓。而国内偏紧政策环境下,内需将趋势性放缓,特别是基建投资和房地产投资代表的终端投资需求,面临更大下行压力。内需放缓将带动进口增速放缓,未来几个月进出口增速可能面临双降格局。

通胀继续平稳,短期经济强韧支撑工业品价格。5月CPI数据显示通胀继续平稳,而短期经济强韧与低基数效应支撑工业品价格继续上行。但终端需求不足,劳动力转移缓慢背景下,终端消费疲弱,通胀将延续弱势,特别在食品价格偏弱环境下。由于近期油价涨势告一段落,因而对通胀冲击有限。而近期经济强韧推升工业品价格,结合高频数据与低基数效应,6月PPI同比增速将继续回升。但考虑到终端需求不足,短期因素推动的经济上行难以持续,3季度工业品价格可能面临环比回落叠加基数效应上升压力,因而3季度开始工业品价格同比将明显回落。

流动性继续保持平稳,对利率债形成利好。年初以来央行维持流动性相对宽松环境,流动性的改善形成了2月以来利率债走强态势。2月以来央行在公开表述中鲜有提及“削峰填谷”和“紧平衡”等说法,显示央行对偏紧流动性诉求有所下降。因而央行就继续保持流动性相对改善。近期央行扩大合格质押品范围,并在本周超额续作MLF,因而短期降准概率可能有所下降。但无论央行是通过公开市场操作、MLF等方式投放货币,还是通过置换式降准的方法提升货币乘数,都将保持流动性相对宽松。因而在下半年需求持续走弱,经济基本面向下背景下,叠加流动性相对宽松,利率债依然处于上涨趋势中。

信用风险将持续上升。年初以来审慎政策和监管趋严环境下,实体经济融资成本显著上升。而另一方面,需求放缓带动工业企业营业收入增速下降。收入下降叠加财务费用上升,企业亏损规模显著攀升,信用风险明显上升。今年年初以来新增债券违约主体达同期最高水平,随着企业收入增速放缓和融资成本持续上升,信用风险将在今年持续加大,并推升低等级债券信用利差。从目前来看,房地产、民营企业和城投平台将成为信用风险集中的三类主体。其中房地产和民营企业更多是散点式风险,而15年后发行的城投债有可能产生系统性风险。

人民币汇率保持平稳。本周人民币兑美元即期汇率较上周升值72bps至6.4097,中间价汇率较上周升值75bps至6.4003。中美利差下降,本周中美2年期国债利差较上周缩小0.03bp至83.93bps。