国电南瑞:合并影响短期业绩,电网安全龙头持续成长可期

事件:公司发布年报,2017年实现营收241.98亿元,同比降14.34%;归母净利32.41亿元,同比增2.5%,扣非利润同比降低12.78%。

合并影响利润增长,预计2018年此因素大部分消除。1)2017年电网自动化及工业控制业务同比下降23%,毛利率增加5.7ppt,主要是2016年有租赁设备回购的一次性收入,2017年没有,同时2017年存在合并导致的内部抵消;2)重组产生一定的费用;3)沈院士持有股权属于非同一控制人下的合并,不能全年并表,根据南瑞继保2017年19.88亿利润,沈院士持有的7.761%股权对应的少数股东权益为1.54亿元。预计2018年,第一条因素对应的业绩将逐步释放,第二条和第三条对应的损益在2018年将消除。

此外影响利润的还有1)公司适度控制了盈利能力较弱的新能源集成总包业务量,导致收入下降,毛利率提升,对长期经营有利;2)本期产生汇兑损失0.67亿元,同比增加1.13亿元。

电网安全催生三大业绩增量,保护及自动化、柔性直流、信息通信。我们认为继保、信通公司等标的注入后,新南瑞的成长来源于电网安全的投入,具体请参考我们前期发布的报告《再论南瑞定位,能源碎片化下的电网安全龙头》。2017年继电保护板块收入同比增长31%,电力自动化通信板块同比增长8%,也对此有所佐证。

引入战投,后续改革可期。本次重组配套募集3.82亿股,已经完成,定增价15.99元/股,募集金额61亿元。发行对象7位,大部分为战投。发行对象中,中国国有企业结构调整基金0.75亿股(股东为诚通集团、中国兵器、中国石化、中国神华等)、国新央企运营(广州)投资基金0.39亿股(发起方为中国国新、浦发银行、广州基金等)、华能国际0.39亿股,华能定增1号0.36亿股。战投的引入将加速南瑞的国企改革进程,后续激励等国企改革进展可期。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价21.00元。我们预计公司2018/19/20年收入为266/303/348亿元,增速为10%/14%/15%;归母净利为41.4/50/60.5亿元,净利增速为28%/21%/21%。维持公司买入-A的投资评级,6个月目标价为21.00元。