尚品宅配:聚焦渠道建设,收入增长持续提速

公司发布17年年报:报告期内实现收入53.23亿元,同增32.23%;归母净利润3.80亿元,同增48.74%;扣非净利润3.35亿元,同增31.04%。其中,Q4单季实现收入17.35亿元,同增34.32%;归母净利润1.74亿元,同增27.09%。纵观全年,公司Q1-Q4收入的同比增速分别为27.65%、31.96%、32.61%、34.32%,得益于加盟渠道快速扩张,收入增速逐季提升。同时公司公告18Q1的业绩预告,预计收入增速达到35%-40%(较17Q4继续提升),净利润亏损3027.14-3492.86万(较17Q1净利润亏损4657.14万,继续减亏)。

加盟店加速布局,成功转型购物中心店模式:截至17年12月底,公司加盟店总数达1557家(含在装修店面),较16年12月底净增加476家,加盟店加速布局;加盟收入约27亿,较16年同期增长41%;对应加盟店的单店收入173万。期内,公司直营店面净增9家至85家,主要是在现有门店的省会城市进行加密;直营收入约23亿元,较上年同期增长约21%;对应直营店的单店收入2706万。年内公司加盟店的新开店面加快且收入增速高于直营,是17年收入增长的主要拉动力量。公司的新开店面多以新加入的加盟商为主(71%),选址多在四五线城市的购物中心店(三四五线城市加盟店数量占比81%、收入占比67%),有利于公司享受三四五线城市的地产红利。从选址模式来看,公司14年率先进驻购物中心店,截至17年12月底,合计已有购物中心店886家(含在装修店面),具体包括直营店63家、加盟店823家,其中加盟部分的购物中心店平均单店终端销售额660万,大幅高于非购物中心店的380万。公司购物中心店的选址模式逐渐得到验证。

板式家居+配套品双轮驱动,O2O引流规模高速扩张:分产品来看,报告期内公司定制家具营收42.81亿(占比80.41%),同比增长30.60%;配套家居7.85亿(占比14.75%),同比增长32.75%;软件及技术服务9341万,同比增长9.25%;O2O引流服务1.09亿,同比增长82.02%。此外,公司于17H2进行整装模式的相关探索,报告期内整装业务实现营收228万,后期或成为公司新的业务增长点。期间,公司持续推进一口价衣柜及客餐厅宅配配套产品,推出“宅配优选”、“唯意甄选”重磅系列套餐,全年衣柜销售套数同比增长58%,且家居配套品获得长足发展;厨房空间致力于定制升级,发布6款生活化厨房新品系列,丰富厨房电器,增强客户的一站式购物体验,厨房全年销售业绩增长37%,厨房配套电器较去年同期增长74%。基于创新型的互联网基因,公司除了自建电商平台新居网带动线下家居产品的销售,还试水BIM系统推出整装云平台,切入前端的家装领域,通过信息化优势为行业赋能。

综合毛利率小幅下滑,期间费用率管控良好:期间由于重视加盟渠道扩张,公司的销售毛利率实现45.11%,较16年同期下降1.08pct;其中定制家具毛利率同减1.1pct、配套家居毛利率同减1.65pct,预计主要是加盟渠道收入占比相对上升、一口价衣柜等推广让利消费者所致。报告期内公司的三费率优化明显(销售费用率27.81%,同减0.12pct;管理费用率8.80%,同减0.44pct;财务费用率-0.04%,同减0.11pct),一方面佛山五厂投产提升生产自动化效率,使得公司的衣柜订单、橱柜订单分别实现了60%、30%的自动拆单率、人均效率同比提升11%;一方面公司的管理费用在研发费用较16年同期提升40%的情况下合计仅4.68亿(包括限制性股票费用1453万、研发费用1.97亿),较去年同期增加25.98%,费用管控良好。此外,公司上市后获得的政府补助和理财收益增加,导致年内非经营性损益较16年增加4528万。综合来看,公司17年的销售净利率达到7.14%,较去年同期增长0.79pct。

经营性现金流向好,预收款收入占比较高:报告期内,公司经营性现金流净额8.79亿,同比增长22.44%,和公司营收增速基本匹配。营运情况来看,公司存货周转天数为42.97天,较去年同期下降7.44天;应收账款周转天数0.19天,周转效率极高且持续优化。截至报告期末,公司预收款达10.61亿元,较16年期末继续增长23.24%,收入占比高于行业平均(收入占比为19.93%)。我们认为这主要是由于公司直营业务相对同行的收入占比更重,直接面向终端采用预收货款销售的模式所致。此外,公司报告期内扩建产能增添的机器设备和在建立体仓部分结转固定资产,公司期末的固定资产达8.50亿,较16年的7.28亿大幅提升。

全屋定制先行,整装业务待发,生产效率持续提升:公司目前是市场上唯一一家定制橱柜、定制衣柜及配套家具同时起步的家具企业,也是同时将所有定制类产品放在同一门店统一设计、销售的公司,受益于全屋定制大势成长迅速。销售端,公司在全国范围积极推广全屋套餐,18年双品牌同步推进的518套餐获得前端市场的良好反馈。生产端,17年随着募投的智能制造项目(佛山五厂)投产,公司的生产效率进一步提高,且后期预计将通过新建华东、西南两处生产基地,加强供应链整体的配套能力。依托于优秀的大数据基因,公司将业务范围向前端延伸,在成都、广州、佛山建立新居整装直营门店,同时发力HOMOO整装云平台建设,为家装行业赋能的同时为公司的软装业务进行导流,切入万亿家装市场。

盈利预测及投资评级:尚品依托于全屋定制发展大势和自身优异的大数据技术基因,在全渠道建设和引流方面具备较强的先发优势,目前公司线下门店加速布局、线上引流规模高速成长,并切入前端家装的万亿市场为行业赋能,收入持续成长可期。随着公司智能化工厂项目投入运营及产能多地布局,未来公司的生产和经营效率仍有提升空间。我们预计18/19/20年将分别实现收入72.96亿元、100.70亿元和138.78亿元,同比增速37.06%、38.02%和37.82%。预计公司18/19/20年的利润复合增速近40%,对应的归母净利润5.48亿、8.03亿、11.77亿,当前市值对应EPS分别为4.96、7.28、10.67,对应PE分别为41.27、28.14、19.20,维持“增持”评级。

风险提示:地产调控超预期,门店扩张不及预期。