华鲁恒升:业绩略超预期,煤化工平台茁壮成长

事件:公司发布年报,报告期内实现营业收入104.08亿元,同比增长35.15 %;实现归母净利润12.22亿元,同比增长39.58 %,实现经营活动产生的现金流量净额17.11亿元,同比增长71.63%。此外,公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.50元。

多产品价格上涨,2017年业绩大增。2017年由于环保趋严常态化和供给侧改革的不断推进,造成供给端收缩明显,同时叠加需求端向好,公司多个产品价格上涨。其中2017年(卓创数据,含税价格),正丁醇均价为6851元/吨(涨幅27%)、DMF均价为5879元/吨(涨幅34%)、己二酸均价为10131元/吨(33%)、醋酸均价3134元/吨(涨幅45%)、尿素均价1627元/吨(涨幅22%)、甲醇均价2819元/吨(涨幅35%)。公司多产品价格出现上涨,导致公司多产品毛利率大幅增加,盈利能力大幅提升,业绩高增长。

乙二醇投产提升业绩,醋酸处于高景气周期。(1)乙二醇极大提升业绩。我国乙二醇需求严重依赖进口。公司现有乙二醇产能5万吨,依托多年在乙二醇生产积累经验,将于2018年中期新增50万吨乙二醇产能。公司依托现有煤化工平台,成本优势明显,完全投产后吨成本低至3500元/吨,完全成本可有效控制在5000元/吨,按照目前乙二醇价格7500元/吨(市场价,含税价),净利润有望高达7.7亿。我们预计未来油价将趋于震荡上行,考虑油价上行带来煤制乙二醇经济性提升和助推乙二醇价格上涨,公司业绩弹性巨大。(2)醋酸高景气周期。由于醋酸行业供需格局优异,我们判断醋酸景气周期有望维持至2020年。根据我们的模型测算,按照当前醋酸价格4700元/吨(华东市场价),假设满产满销,公司醋酸业绩有望高达8.97亿,助使公司业绩有望达到上市以来最高点。

产业升级+降本增效+新增产能投产,进一步提升公司成长性。(1)降本增效。报告期内,传统产业升级及清洁生产综合利用项目试车成功,新煤气化平台已形成,共折合氨醇生产能力100万吨,其正式投产后公司的合成气平台总生能力达320万吨。公司作为国内领先的煤化工企业,水煤浆气化技术促使公司较国内竞争对手具有200-300元/吨成本优势,新煤气化平台的建成,将进一步降低公司的产品成本,增强公司的成本优势,提升公司成长性。(2)新增产能投产。2018年公司将新增50万吨复合肥、70万吨尿素和50万吨乙二醇,新项目的投产将为公司带来较大业绩增量。

盈利预测与评级。我们预计18-20年EPS分别为1.25元、1.55元、1.64元,对应动态PE分别为13倍、11倍和10倍,维持“增持”评级。

风险提示:产品价格大幅波动的风险、乙二醇和尿素等投产低于预期的风险。