中航机电:军机升级换代进入兑现阶段,机电系统龙头受益量价

公司是中国航空机电系统唯一上市平台

中航机电是中航工业旗下航空机电系统业务的专业化整合和产业化发展平台,前身中航精机于2004年7月正式在深交所中小板上市,2010年10月公布预案将母公司旗下的七家机电资产注入上市公司体内,2012年12月完成资产注入,2014年3月证券更名为中航机电。经过几年发展,公司已经发展成为一个资产超200亿的大型企业。公司的军用航空机电业务为我国在研在产的军用飞机提供配套产品和服务,产品研制能力基本达到了国外同等产品的水平;民用飞机机电系统方面,中航精机创新了民机项目组织模式,借助C919项目建立了民机项目组织管理体系,组建了电源、液压燃油、高升力等系统工作团队,为部分民用机型提供配套产品并开展适航取证研究,部分产品已经取得CTSOA适航证。

机电系统举足轻重,航空装备升级换代机电系统量价齐增

机电系统就是飞机的血液、肌肉。机电系统保证和支持了航空电子、飞行控制、环境控制和火控系统的正常运行和乘员安全,技术水平的高低直接影响到飞行器的整体性能。随着数字技术、信息技术和计算机技术的迅猛发展,机电系统在飞机中的作用越来越大,占据越来越重要的位置。目前,机电系统在飞机价值占据比重大约为15-20%。

据《AIRFORCE2017》统计数据分析,中美军机不仅存在数量上明显差距(2684:11359),同时质量上也存在较明显的代际差距,我国主战战斗机大多数仍停留在三代机上,占比超过50%,而同期美国基本换装为四代、五代机为主,仅保留了旧式的对地攻击机型。美军正加速换装五代机,新一代F35A/B/C机型订单达到2271架,预计完成订单后战斗机基本换代为五代机。随着中美GDP逐步接近,中美之间的大国博弈进入最后阶段,我们认为军工上的短板会是未来十几年得到显著改善,未来十几年预计是我国战机加速追赶美军的一个阶段。新一代战机更多采用信息化技术,机电系统价值将会占比更高,据统计,传统军机机电系统在整机价值里约占10%,国内新型军机已经占到20-30%,国外民用大飞机机电系统价值已占到约20-30%,先进第五代机电系统更是超过30%,我国军机更新换代期间,机电系统产品面临量价齐增的大好格局。中航机电是航空机电系统基本上唯一供应商,中长期看好在本轮军机升级换代中的成长和空间。

我们看好中航机电军工产品业务未来空间的主要逻辑是

1)国防开支预算重新提速,军费开支向武器装备倾斜,对军工产业是巨大的推进,预计后面3年,随着军费投入加大力度,军工企业订单会迎来显著回升。拉长时间看,未来中国军机升级换代市场空间巨大,中航机电是我国航空产业机电系统的唯一供应商,受益军工行业良好发展。

2)受益我国新型武器装备升级和国防信息化建设,新型军机机电系统使用量和单机价值会出现显著增长,机电系统的市场弹性会大于军费弹性,中航机电作为核心配套商将充分享受量价齐升。3)国产民用飞机逐步进入兑现阶段,C919逐步进入交付,未来市场空间广阔,公司机电系统业务在国产民用飞机领域也具有竞争力,从自主可控的角度讲市场空间和渗透速度有望超预期。

机电系统资产注入明确而稳健,未上市资产众多有望再造一个中航机电

中航机电作为中航机电系统公司唯一上市平台,地位非常稳固。从2010年开始,中航机电系统公司将旗下7家子公司注入上市公司,2012年完成资产注入。本次资产注入奠定了中航机电作为中航工业集团机电系统上市平台的地位,拉开了中航工业集团机电系统资产的证券化序幕。2016年实施非公开发行股票募集资金19.61亿元实现了管理层和员工持股计划,12月以现金收购了贵州风雷和贵州枫阳。2017年发行可转换债现金拟收购新航集团和三江机械。我们看到中航工业集团已经把中航机电作为集团航空机电系统、民品机电产品的上市平台,相关资产正有条不紊注入上市公司,基本每年都有收购,每年都有资产注入,促进中航机电业绩每年稳步上涨。

中航机电系统公司旗下仍有较多优质资产待注入上市公司体内,仅统计净利润规模千万左右以上的10家子公司,我们发现未上市资产2015年营收达79亿,归母净利润达6亿,资产规模相当于再造一个中航机电。我们认为,中航机电作为中航工业集团旗下机电系统资产上市平台地位确定,资产注入进度显著快于其他军工企业,按照中航机电系统公司的节奏,预计未来几年仍将不断有资产注入,增厚上市公司业绩。

中航工业集团航空机电板块产业整合进度显著快于其他版块,体现出中航工业集团航空机电板块改革自主性高,执行力强。公司的各项改革工作都走在军工国企的前列,预计未来还将继续受益于集团公司航空机电资产和民用机电资产的持续整合。

盈利预测与估值:上调目标价格“15元/股”,维持“买入”评级

我们预计2018-2020年收入分别为110.65、125.83、141.82亿元,归母净利润分别为7.71、9.36、11.37亿元,EPS分别为0.32、0.39、0.47元,对应PE分别为36.58倍、30.13倍、24.80倍。参考军工企业总装级和系统级上市公司估值,以及公司持续资产注入的预期,给予公司2019年38倍PE,目标价上调到15元。继续维持“买入”评级。

风险提示

军工订单交付不如预期、汽车业务整合不达预期、可转债公开发行不达预期。